苏轴股份(920418)点评：战略转型期阶段性阵痛 26H2有望产能逐步释放产品结构优化

事件：公司发布2025 年年报，符合我们预期。2025Q1-4 实现收入7.26 亿元，同比增长1.4%；实现归母净利1.51 亿元，同比增长0.1%；扣非净利润1.42 亿元，同比下降3.9%；其中Q4 单季收入1.88 亿元，同比增长11.6%，归母净利润0.32 亿元，同比下降2.2%，扣非净利润0.3亿元，同比下降6.1%。2）公司发布2025 年度权益分派预案：向全体股东以每10 股派发现金红利3.5 元（含税），共计派发现金股利5687.14 万元。


　　投资要点：


　　收入增速高于利润增速，战略转型期阶段性阵痛。全年看公司收入增速高于利润增速，25Q1-4 毛利率为36.27%，同比下降1.02pcts，主要系公司积极响应下游高端客户需求，主动调整产品结构，高技术含量、高附加值的精密轴承占比持续提升，但相关产品在材料、工艺及质量控制方面要求更高，阶段性带动单位成本有所上升，但显著增强公司产品竞争力与客户黏性。经营活动现金流为2.23 亿元，同比增长47.43%，系销售回款及政府补助增加所致。


　　“中华牌”轴承国产替代加速，聚焦新能源汽车、航空航天、机器人等新兴领域。25Q1-4 公司研发费用为4556.59 万元，YoY+18.69%，为近十年最高，系公司作为“中华牌”轴承企业，解决“掐脖子”短板，加速高端轴承领域国产替代。锚定“十五五”规划目标，积极寻找新业务增长极，1）新能源汽车：聚焦自动刹车系统和电驱领域，已获多个电驱项目订单，订单能见度高，新厂房已于25 年12 月验收，26 年产能爬坡有望实现增长；2）航空航天：公司拥有国企背景，具备国防领域供应资质及能力，①军用航空领域已获2026-2028 三年国防军机订单，在手订单充足，②商业航天领域与商飞合作，③火箭卫星领域已与蓝箭达成相关合作；3）机器人：目前已有小批量订单。


　　销售模式改变合同负债高增，募投项目转固关注产能释放。2025 年末合同负债713.45 万元，YoY+467.74%，主要系公司部分欧洲地区销售模式由传统直销转为寄售制所致，目前公司销售模式以框架协议+滚动订单为主，VMI 模式覆盖核心客户，保障供应链响应效率与交付稳定性，客户黏性与订单可预期性显著增强。2025 年末在建工程为17.54 万元，YoY-99.08%，固定资产为2.59 亿元，YoY+21.87%，主要系募投滚针大楼项目竣工，预计26H2 产能逐步释放，缓解产能不足压力，随着轴承行业加速整合趋势，已逐步呈现“高端盈利、低端承压”格局，募投高端产能的释放有望带动公司收入持续增长及毛利率修复。


　　投资分析意见：下调盈利预测，维持买入评级。欧洲车市增速放缓导致公司业绩波动，结构化调整，高附加值产品占比持续提升，作为“中华牌”轴承减负国产替代使命，“十五五”战略下积极布局新能源汽车、航空航天、机器人、高端制造、低空经济等新兴领域，我们认为公司处于战略转型期的阶段性阵痛，看好公司中长期发展。下调26-27E 并新增28 年盈利预测，预计26-28E 归母净利润为1.68/1.88/2.12 亿元（原值为1.83/2.12 亿元），对应当前收盘价（4 月8 日）PE 为24/21/19 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：欧洲高端汽车客户销量下滑及需求波动风险；国产替代推进不及预期风险；原材料价格波动风险。

□.汪.秉.涵./.刘.靖    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司