茂莱光学(688502)：主要下游处于从1-10放量阶段 看好公司后续经营稳健增长-半导体设备系列报告

核心观点


　　2025 年全年公司营收稳健增长，主要受半导体、AR/VR 检测领域拉动，其中半导体领域营收占比为57.76%，同比+11.47pct，占比显著提升，部分产品已在 2025 年上半年成功跨越研发样品验证阶段，正式迈入批量生产阶段；AR/VR 检测营收超翻倍增长，客户需求从研发阶段逐步向小批量生产阶段发展。受益于规模效应，公司费用端改善明显，2025 全年业绩端表现优秀。各主要下游均处在从1 到10 的放量阶段，看好公司经营持续稳健增长。


　　事件


　　2025 年公司实现营业收入6.91 亿元，同比增长37.42%；归母净利润0.46 亿元，同比增长30.43%；扣非归母净利润0.38 亿元，同比增长32.48%。


　　单Q4 来看，2025Q4 公司实现营业收入1.88 亿元，同比增长47.35%；归母净利润0.01 亿元，同比下降94.21%；扣非归母净利润-0.01 亿元，同比下降112.77%。


　　简评


　　半导体及AR/VR 检测收入高增，带动营收、业绩快速增长2025 年公司实现营业收入6.91 亿元，同比增长37.42%，公司收入的增长主要得益于半导体和 AR/VR 检测业务的增长。


　　1）分业务：受益于下游需求景气，公司精密光学各业务均实现较好增长。2025年公司光学器件营收3.03亿元，同比增长35.10%，占比43.78%；光学系统营收2.17 亿元，同比增长56.12%，占比31.46%；光学镜头营收1.65 亿元，同比增长20.17%，占比23.89%；服务营收0.06 亿元，同比增长173.37%，占比0.81%。


　　2）分下游：半导体及AR/VR 检测领域收入高增。①半导体：2025年公司半导体领域营收约3.99 亿元，同比增长71.47%，受益于技术水平提高、工艺稳定性以及市场对公司产品的认可度提升，半导体领域营收高增，部分产品已在 2025 年上半年成功跨越研发样品验证阶段，正式迈入批量生产阶段，实现了从技术研发到产业化落地的重要跨越，2025 年半导体领域营收占比达57.76%，同比+11.47pct，在公司营收结构中占比大幅提升；②生命科学：


　　2025 年公司生命科学领域营收约118.65 亿元，同比基本持平，营收占比17.18%，同比-6.31pct；③AR/VR 检测：2025 年公司　　AR/VR 检测领域营收约0.65 亿元，同比增长152.31%，营收占比9.41%，同比+4.28pct，客户需求从研发阶段逐步向小批量生产阶段发展，产品需求显著提升。


　　盈利能力方面，2025 年公司实现毛利率46.71%，同比下降1.71pct，毛利率减少主要系固定成本上升所致，其中光学器件、光学系统、光学镜头毛利率分别为39.11%、44.60%、62.15%，同比分别-4.97pct、+2.17pct、+0.97pct，光学器件毛利率降幅较大，主要系①募投项目转固导致的固定成本上升；②境外生产基地产能暂未足够释放；③生命科学领域主要高毛利客户销售额下降所致。


　　费用端来看，受益于收入规模快速增长，公司费用率改善明显。2025 年公司期间费用率为34.73%，同比-3.18pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.34%、17.39%、11.88%、1.13%，同比分别-0.69pct、-1.54pct、-2.10pct、+1.14pct。2025 年公司研发投入达8,206.54 万元，同比增长16.77%，公司积极布局量子光学与量子计算，开展相关器件与系统研究；同时针对关键原材料、超精密加工装备开展技术攻关与储备。


　　归结到利润端，2025 年公司实现归母净利润0.46 亿元，同比增长30.43%，对应归母净利率6.70%，同比-0.36pct；扣非归母净利润0.38 亿元，同比增长32.48%，对应扣非净利率5.45%，同比-0.20pct。


　　投资建议


　　预计公司2026-2028 年归母净利润分别为0.70、1.07、1.49 亿元，同比分别增长51.31%、52.30%、39.56%，对应2026-2028 年PE 估值分别为264.38x、173.59x、124.38x，维持“买入”评级。


　　风险分析


　　（1）定制化研发未能匹配客户需求的风险：随着精密光学下游各应用领域不断拓展，产品技术不断升级迭代，对公司技术创新和产品研发能力提出了更高的要求。如果公司的技术研发水平和产品优化升级能力无法与下游行业客户不断变化的要求相匹配，则公司可能面临客户流失的风险，进而对公司营业收入产生不利影响。


　　（2）技术升级迭代风险：公司自主研发的非球面加工技术、光学镀膜技术、球面加工技术、柱面加工技术以及主动装调技术等技术指标水平未来仍需要根据客户产品的升级迭代而进一步优化。若出现公司研发投入不足、未能准确把握行业技术发展趋势、未能持续创新迭代，或者市场上出现替代产品或技术等状况，均可能导致公司逐步失去技术优势，进而影响公司核心竞争力。


　　（3）研发人员及核心技术流失风险：如果公司未来不能在职业发展、薪酬福利、工作环境等方面持续提供具有竞争力的工作条件并建立良好的激励机制，未来竞争对手可能会通过各种方式争夺公司人才，造成核心研发人员流失，不仅影响公司的后续产品研发能力，也会带来核心技术泄露的风险，进而对公司业务发展造成重大不利影响。


　　（4）毛利率波动风险：综合毛利率是未来盈利预测及估值模型的重要假设，公司毛利率将持续受到市场竞争、原材料价格、汇率、运费等外部因素的影响产生波动，如公司无法较好应对上述因素，则毛利率将会受到不利影响。若公司毛利率不及预期，相对应公司未来的盈利预测均存在下滑风险。

□.许.光.坦./.陈.宣.霖./.吴.雨.瑄    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司