西麦食品(002956)：2025业绩符合预期 大健康战略驱动高增长

2025 业绩基本符合我们预期


　　公司公布2025 年度业绩：收入22.40 亿元，同比+18.11%；归母净利润1.72 亿元，同比+28.92%。4Q25 公司实现收入5.44亿元，同比+17.40%；归母净利润0.40 亿元，同比+59.61%。业绩基本符合我们预期。


　　发展趋势


　　燕麦基本盘稳健增长，新渠道贡献增量。2025 年复合燕麦收入同比+23.8%，其中燕麦+系列收入超过3 亿元，保持高速增长。


　　纯燕麦收入同比+12.6%，其中有机燕麦收入实现近1.5 亿元。此外公司拓展大健康业务，药食同源燕麦片+粉系列新品表现亮眼。从渠道看，公司线下业务同比+15%，零食量贩渠道收入同比+50%，公司线下分销收入同比+9%。即时零售渠道GMV 销售规模超1.5 亿元，同比增长超过30%。线上直营渠道销售同比+35%，抖音、拼多多等平台快速增长。


　　受益燕麦成本下降、产品结构改善，毛销差改善。2025 年公司毛利率同比提升0.6pct，由于费用投放效率提升，毛销差同比提升2.0pct；其中4Q25 毛销差同比提升4.3pct。毛利率改善系澳洲燕麦采购成本下降，以及高毛利复合燕麦品类增长更快。考虑2025 年政府补助减少，公司扣非净利润同比+46.7%。


　　展望2026 年，我们预计燕麦通过新渠道开拓、市场下沉保持稳健增长。大健康业务作为第二曲线，药食同源赛道推出功能滋补粉、燕窝粥等新品贡献增量。考虑燕麦成本继续同比下降，产能利用率提升，我们预计公司盈利能力持续改善。


　　盈利预测与估值


　　我们基本维持2026E 营收为26.8 亿元，新引入2027E 营收31.5亿元；考虑成本继续下行，上调2026E 归母净利润7.5%至2.5亿元，新引入2027E 归母净利润3.4 亿元。当前股价对应2026/2027 年PE 为23.9/17.5 倍。考虑公司大健康业务发力、业绩增长中枢提升，我们上调目标价25.9%至34.0 元，仍有25.7%上行空间；目标价对应2026/2027 年PE 为30.0/21.9 倍。维持跑赢行业评级。


　　风险


　　新品推广不及预期；行业竞争加剧；燕麦采购成本波动。

□.王.文.丹./.沈.旸./.武.雨.欣    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司