传音控股(688036)：25Q4符合预告 看好移动互联和端侧AI发展前景

报告摘要


　　事件：公司发布25 年年报：


　　1）2025：营收655.9 亿，yoy-4.5%，归母25.8 亿，yoy-53.5%，扣非19.7 亿，yoy-56.6%；毛利率19.2%，yoy-2.1pct，净利率4.0%，yoy-4.2pct。


　　2）25Q4：营收160.5 亿，yoy-8.1%，qoq-21.6%，归母4.3 亿，yoy-73.7%，qoq-53.7%，扣非2.4 亿，yoy-81.4%，qoq-71.1%；毛利率18.2%，yoy-2.2pct，qoq-0.4pct，净利率2.4%，yoy-7.1pct，qoq-2.3pct。


　　存储涨价致利润承压，静待经营拐点。


　　25Q4 上游存储涨幅较大导致公司手机毛利率有所下滑，叠加销售&研发费用相对刚性，盈利能力有所承压。公司自25Q4 开始对不同市场进行差异化调价以传导部分成本压力，后续建议重点关注新机发布进展（新定价&差异化配置）以及存储价格预期变化，静待经营拐点。


　　移动互联业务持续规模化，利润释放有望加速。


　　公司深耕建设本地化服务、内容合作、技术合作和互联互通周边生态，借助市占率构建高流量和高渗透的应用产品矩阵。AI 技术进展有望打通设计/运营/营销全链路，加速业务规模化，移动互联有望成为公司智能手机硬件之外的核心利润来源。


　　系统级端侧AI 落地有望加速，扩品类业务有望受益AI 互联生态进展。


　　1 月阿里千问Agent 发布有望加速其他APP/APP 体系加入手机Agent 平台，把握流量入口的终端厂商有望深度受益。公司拥有AI 功能的智能机渗透率超80%，在AI 影像&小语种语音识别等自研AI 功能之外，公司与谷歌等国内外等模型厂商均有合作，系统级端侧AI 落地有望加速。公司可穿戴/家电等扩品类业务亦有望受益公司AI 互联生态进展。


　　投资建议：考虑到上游存储涨价导致手机销量承压&毛利率下滑，我们适当调整盈利预测，预计公司2026-28 年实现归母净利润22/39/56 亿元（对应26/27 年前值43/56亿元），对应PE 估值28/16/11 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示事件：终端需求不及预期；端侧AI 进展不及预期；研报使用的信息更新不及时风险。

□.王.芳./.杨.旭./.洪.嘉.琳    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司