万华化学(600309)：全年业绩符合预期 四季度业绩企稳回升

事件：公司发布2025 年年报及2026 年一季报， 2025 年全年实现营收2032亿元，同比增长11.63%，归母净利润为125 亿元，同比下降3.88%，扣非后归母净利润为121 亿元，同比下降9.1%，其中四季度单季度实现营收590.09亿元，同比增长71.21%，环比提升10.66%，归母净利润33.7 亿元，同比增长74%，扣非后归母净利润30.43 亿元，同比增长25.17%。2026 年一季度实现营收540 亿元，同比提升25.5%，归母净利润37 亿元，同比提升20.62%，扣非后归母净利润35.94 亿元，同比提升18.2%。


　　全年业绩企稳符合预期，四季度企稳回升。公司深入贯彻“变革年”管理主题，以变革应对全球不确定性挑战，持续加大研发创新投入，深化行业整合与应用开发，多套新装置顺利投产，同时积极拓展全球市场空间，提升海外本土交付和技术服务能力，扩大全球品牌影响力，但受化工产品价格下行影响，归属于上市公司股东的净利润比上年同期下降3.88%。2025 年四季度聚氨酯系列产品价格有所分化。纯MDI 产品：四季度下游需求有所增长，市场均价在18840 元/吨左右，环比三季度有所增长。聚合MDI 产品：四季度是传统淡季冰冷、建筑市场需求不及预期，市场均价在14420 元/吨左右，环比三季度继续下跌。TDI 产品：三季度受部分装置不可抗力、检修等因素影响，供应偏紧，价格有所反弹，但四季度很快继续下跌，市场均价在13895 元/吨左右。根据百川盈孚统计，四季度丙烯价格5972 元/吨；苯乙烯价格6548元/吨；乙烯价格6275 元/吨；丙烯酸价格5852 元/吨；纯苯价格5351 元/吨。


　　2026 年一季度，受油价大涨影响，化工产品整体价格呈上涨趋势。从量上来看，一季度聚氨酯产品产量168 万吨，销量165 万吨同比提升14%；纯MDI产品：一季度终端需求稳中向好，供应整体偏紧，一季度市场均价在20,000元/吨左右。聚合MDI 产品：一季度冰冷行业出口超预期，国内市场需求稳健，一季度市场均价在15,500 元/吨左右。TDI 产品:一季度下游需求整体稳定，市场均价在15,800 元/吨左右。软泡聚醚产品：一季度家居行业外贸持稳，汽车行业内销趋稳，出口增长，聚醚一季度市场均价在9,500 元/吨左右。石化产品一季度实现产量171 万吨，销量166 万吨，同比提升分别为21%、25%，精细化学品产量80 万吨，销量73 万吨，同比提升29%、35%。


　　给予“强烈推荐”投资评级。由于油价大幅上涨，我们预计公司2026-2028年收入分别为2459 亿元、2877 亿元和3395 亿元，归母净利润分别为175亿元、193 亿元和221 亿元，EPS 分别为5.59 元、6.16 元和7.06 元。当前股价对应PE 分别为15.7 倍、14.2 倍和12.4 倍，给予“强烈推荐”投资评级。


　　风险提示：新产能投放进度低于预期，原材料价格上涨过多，油价剧烈波动

□.周.铮./.赵.晨.曦    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司