梅花生物(600873)：氨基酸景气有望回暖助力公司业绩

梅花生物公布25 年年报和26 年一季报：2025 年实现营收242 亿元（yoy-3%），归母净利33 亿元（yoy+20%），扣非净利22 亿元（yoy-18%）。


　　其中Q4实现营收60 亿元（yoy-6%，qoq+1%），归母净利2.6 亿元（yoy-66%，qoq-80%）。26Q1 实现营收60 亿元（yoy-5%），归母净利1.2 亿元（yoy-88%）。25Q4/26Q1 净利低于我们预期（5.2/3.0 亿元），主要系氨基酸等产品价格下降。公司拟每股派发现金红利0.43 元。考虑养殖领域渗透率提升、豆粕减量替代下氨基酸需求向好及公司出海战略有望持续深化，维持“买入”评级。


　　赖氨酸、味精等持续放量，主产品价格端有所承压25 年公司饲料氨基酸实现营收107.1 亿元，yoy-6%，主要系产品价格下降，据博亚和讯，98.5%赖氨酸/70%赖氨酸/苏氨酸25 年全年均价分别为8.03/5.06/9.53 元/kg，yoy-23%/-4%/-13%，板块毛利率同比-4pct 至21%。


　　鲜味剂业务实现营收70.0 亿元，yoy-3%，味精产能持续释放下销量同比提升，25 年全年味精均价6908 元/吨，yoy-10%，板块毛利率同比-6pct 至12%。


　　医药氨基酸实现营收7.4 亿元，yoy+55%，主要系收购的海外工厂扩大产品规模，板块毛利率同比+7pct 至33%。大原料及副产品实现营收40.3 亿元，yoy+8%；其他业务实现营收15.2 亿元，yoy-23%，主要系石油级黄原胶价格下降，25 年黄原胶均价20.3 元/kg，yoy-19%。公司综合毛利率yoy-1.1pct至18.9%，主要系主产品价格同比下行。


　　26Q1 氨基酸/味精价格有所承压，医药氨基酸收入同比高增据26 年第一季度经营数据公告及博亚和讯，26Q1 公司鲜味剂收入同比-14%至15.6 亿元，26Q1 味精均价6378 元/吨，yoy-11%；饲料氨基酸收入同比-15%至25.1 亿元， 98.5%赖氨酸/70%赖氨酸/苏氨酸均价为6.96/4.64/7.86 元/kg，yoy-30%/-13%/-27%，医药氨基酸收入同比+143%至3.0 亿元，大原料副产品收入同比+24%至11.7 亿元。


　　氨基酸/味精景气有所回暖，在投项目有序推进据博亚和讯，4 月17 日赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸/味精/黄原胶价格分别为8.65/5.05/10.35/7.1/18 元/kg ， 较年初分别+36%/+20%/+42%/+15%/+6%，厂家挺价意愿较强下主产品价格26 年来整体上涨，我们认为伴随养殖渗透率提升及消费需求复苏等因素，氨基酸等景气有望持续修复。据25 年报，公司通辽基地重点实施产线技改与新项目投产，确保淀粉技改、30 万吨苏氨酸等项目顺利落地；新疆基地提升现有产线效能，推进新疆9 万吨缬氨酸项目投产，启动赖氨酸技改及精氨酸等新项目筹建。此外，公司将收购的日本协和全部资产与业务已统一整合至Plumino，将在巩固医药氨基酸优势的基础上，重点发展精准发酵技术平台。


　　盈利预测与估值


　　考虑到氨基酸等下游景气仍待修复，我们下调公司氨基酸等均价、毛利率，由此下调公司26-27 年归母净利润为21.1/25.6 亿元（前值为35.6/38.0 亿元，下调41%/33%），引入28 年利润为29.5 亿元，26-28 年同比-36%/+21%/+15%，对应EPS 为0.75/0.91/1.05 元。结合可比公司26 年平均13 倍PE 估值，考虑到公司在投项目中医药氨基酸等成长性、公司在氨基酸领域的行业地位以及赖氨酸和味精的行业景气度逐渐修复，给予公司26 年17 倍PE，给予目标价12.75 元（前值为12.7 元，对应26 年10xPE），维持“买入”评级。


　　风险提示：资产整合及出海业务布局不及预期；下游需求不及预期；氨基酸等格局恶化；新技术进展不及预期。

□.庄.汀.洲./.张.雄./.杨.泽.鹏    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司