珀莱雅(603605)2025年年报及2026年一季报点评：短期业绩调整 多品牌多品类平台化战略推进

事件：


　　珀莱雅发布2025 年年报。公司2025 年实现营业收入106 亿元，同比下降1.7%，归母净利润15 亿元，同比下降3.5%，扣非归母净利润14.7 亿元，同比下降3.2%，EPS（基本）为3.81 元。公司拟每股派发现金红利1.2 元（含税），加上中期已派息每股0.8 元，对应全年合计派息比例为52.6%。


　　分季度来看，25Q1~Q4 公司单季度收入分别为23.6/30/17.4/35 亿元，分别同比+8.1%/+6.5%/-11.6%/-8.2%，归母净利润分别为3.9/4.1/2.3/4.7 亿元，分别同比+28.9%/+2.4%/-23.6%/-14.6%


　　同时，公司发布2026 年一季报，26Q1 实现营业收入23.1 亿元，同比下降2.3%，归母净利润3.7 亿元，同比下降6%，扣非归母净利润3.4 亿元，同比下降10%。


　　点评：


　　25 年珀莱雅主品牌收入承压，小品牌OR、原色波塔高速增长，品牌结构更加多元分渠道来看：25 年线上/线下收入分别为101.2/4.7 亿元，线上占比（占主营业务收入比例，下同）为95.6%，占比同比提升0.5PCT，线上/线下收入分别同比-1.1%/-12.0%。其中，线上直营/分销收入占比分别为77.4%/18.2%，收入分别同比+0.9%/-8.8%；线下日化/其他收入占比分别为2.7%/1.8%，收入分别同比-22.7%/+11.1%。


　　分品牌来看：公司主品牌珀莱雅25 年实现收入76.9 亿元，收入占比为72.6%，收入同比下降10.4%；彩妆品牌彩棠实现收入12.6 亿元，收入占比为11.9%，收入同比增长5.4%；其他小品牌方面，Off&Relax（以下简称OR）/悦芙媞/原色波塔/惊时收入分别为7.4/3.7/2.6/1 亿元，收入占比分别为7%/3.5%/2.4%/0.9%，收入分别同比增长102.2%/11.8%/125.4%/441.7%。


　　分品类来看：护肤类（含洁肤）/美容彩妆类/洗护类25 年收入占比分别为77.3%/14.8%/7.9%，收入分别同比-9.3%/+14.9%/+117.9%；26Q1 护肤类（含洁肤）/美容彩妆类/洗护类收入分别同比-10.6%/+5.7%/+108.6%。


　　25 年、26Q1 毛利率和费用率同向提升，各品类25 年毛利率均同比有所提升毛利率：25 年毛利率同比提升1.9PCT 至73.3%，主要为降本贡献。分品类来看，25 年护肤类（含洁肤）/美容彩妆类/洗护类毛利率分别为73.4%/73.5%/72.5%，分别同比+1.8/+2/+4.7PCT ； 分渠道来看， 25 年线上/ 线下毛利率分别为73.8%/62.3%，分别同比+1.8/+2.4PCT。分季度来看，25Q1~26Q1 单季度毛利率分别同比+2.7/+4.3/+4/-1.4/+1.7PCT 至72.8%/73.8%/74.7%/72.4%/74.5%。


　　费用率：25 年期间费用率同比提升2.3PCT 至55.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为49.6%/3.8%/2%/-0.3% ， 分别同比+1.7/+0.4/+0.1/+0.1PCT 。


　　25Q1~26Q1 单季度期间费用率分别同比-1.8/+5.9/+6.8/0/+6.4PCT，波动主要为销售费用率影响，单季度销售费用率分别同比-1.2/+6/+4.5/-1.1/+5.2PCT。


　　其他财务指标：1）存货25 年末同比减少4%至6.3 亿元，26 年3 月末同比减少5.7%至6.8 亿元、较年初增加6.8%，存货周转天数25 年/26Q1 分别为82/101 天，同比-3/+4 天。


　　2）应收账款25 年末同比减少86.5%至0.7 亿元，26 年3 月末同比减少17.2%至3.2 亿元、较年初增加349.5%，25 年/26Q1 应收账款周转天数分别为10/8天，同比-4/-10 天。


　　3）资产减值损失25 年为7658 万元，同比减少20.1%。26Q1 为1095 万元，同比减少54.1%。


　　4）经营活动净现金流25 年为21.9 亿元，同比增加98.1%，26Q1 为1.1 亿元，同比减少84.2%。


　　短期业绩调整，推出员工持股计划、持续推进多品牌多品类平台化战略公司25 年收入和利润出现同比小幅下滑，主要为占主导的珀莱雅品牌收入同比下降所致，但公司多品牌多品类布局更为完善，彩妆类品牌原色波塔、洗护类品牌OR/惊时实现了三位数的收入增长，为公司集团化发展贡献多个增长极。我们期待公司主品牌珀莱雅夯实头部国产化妆品品牌地位、产品上推陈出新，品牌回归平稳发展，同时多品牌战略持续推进、小品牌增长发力，做强彩棠/OR 等第二梯队品牌、培育悦芙媞/原色波塔/惊时/科瑞肤等第三梯队品牌，促公司实现更为均衡和健康的长期增长。


　　同时，公司发布26 年员工持股计划，总额不超过7000 万元，业绩考核目标为26 年营业收入或归母净利润较25 年增长率不低于5%。


　　我们期待公司在历经业绩阶段性调整后，多品牌战略持续扎实推进，业绩回归长期健康增长。考虑到短期需求和线上流量趋势仍有不确定性，我们下调公司26~27 年、新增28 年归母净利润预测为15.8/17.3/18.9 亿元（较前次预测下调12%/16%），按最新股本计、对应26~28 年EPS 为4/4.36/4.77 元，PE 为15/14/13 倍，估值已处于较低水平，继续看好公司的头部国货化妆品品牌地位和多品牌战略发力，维持“买入”。


　　风险提示：国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果、小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。

□.姜.浩./.孙.未.未./.朱.洁.宇    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司