尚太科技(001301)：看好新产能释放贡献增量

公司发布年报，25 年收入79.43 亿元，同比+51.9%，归母净利9.46 亿元，同比+12.8%，扣非净利9.64 亿元，同比+19.2%，归母净利略低于我们此前10.16 亿元的预期，主要系石墨化外协比例提升+石油焦等原材料涨价影响超出我们预期。公司产品升级方向明确，有望受益于未来快充渗透率提升及储能放量，叠加行业需求向好，公司26 年有望实现量增利稳，我们维持“买入”评级。


　　25Q4 出货环比增长，外协比例提升略拖累单吨净利我们推测公司25Q4 销量超11 万吨，环增20%，外协产能助力出货环比高增，出货均价2.21 万元/吨，环减4%，单吨净利2100 元，环比下滑约500元，主要系石墨化外协比例提升+石油焦等原材料涨价影响+奖金计提影响；25Q4 毛利率/净利率达18.36%/9.63%，环比+1.04/-1.32pct，期间费用率达6.61% ， 环比+1.34pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务分别+0.11/+0.25/+0.90/+0.08pct，研发费用率提升主要系加大差异化产品开发投入所致。


　　石油焦涨价带来短期成本压力，持续研发新品加强竞争力根据Wind，石油焦25Q3/25Q4/26Q1 均价分别约4025/4333/4511 元/吨，随着中东冲突持续，石油焦跟随原油价格上涨，截至4 月21 日已进一步上升至4830 元/吨。假设焦单耗为1.4 吨，石油焦掺混比例40%，我们测算石油焦每上涨1000 元/吨，负极成本抬升560 元/吨，价格传导存在滞后背景下，公司盈利或短期面临一定压力。公司持续与下游知名锂电池厂商进行技术合作，探索在比容量、压实密度、倍率等方面更均衡的负极材料，并将原材料预处理、造粒、碳化等工序积累的新工艺新装备应用于生产，有望突出产品及技术优势，增强行业竞争力。


　　发行可转债投资山西四期，看好未来新产能释放贡献增量公司26 年2 月发行可转债募集17.3 亿元资金用于20 万吨负极材料一体化项目（山西四期），项目配套90 万千瓦新能源（风电60 万千瓦、光伏30万千瓦），绿电直连有望降低公司用电成本，并满足海外市场碳足迹的合规要求。此外，山西省转型综合改造示范区20 万吨项目（山西五期）、马来西亚5 万吨负极材料项目也在持续推进中，新产能有望贡献增量并凭借更新技术降低生产成本。


　　维持“买入”评级


　　考虑到下游锂电需求向好，我们上修26-27 年负极出货量假设，考虑到石油焦涨价及外协比例提升，我们下修公司26 年负极毛利率假设，预计公司26-27年归母净利润12.05/17.56 亿元（前值14.15/17.44 亿元，调整-15%/+1%），新增28 年归母净利预测21.34 亿元。参考可比公司26 年Wind 一致预期下平均PE 23 倍（前值23 倍），考虑到公司新产能快速落地，石墨化工艺成本领先，给予公司26 年合理PE 24 倍（前值24 倍），对应目标价110.88 元（前值130.32 元），维持“买入”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧；电池需求不及预期；新产能建设进度不及预期。

□.刘.俊./.边.文.姣./.邵.梓.洋    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司