美好医疗(301363)：25年利润增速承压但1Q26明显改善

公司2025 年收入/归母净利润/扣非归母净利润16.25/2.83/2.77 亿元，同比+2.0%/-22.2%/-20.8%，25 年业绩受美国关税及原材料出口管制等影响而低于我们预期（25 年收入16.73 亿元，归母净利润3.69 亿元）。1Q26 收入/归母净利润/ 扣非归母净利润4.03/0.57/0.54 亿元， 同比+36.3%/+9.3%/+10.4%。公司基石业务和头部客户合作稳定，1Q26 业绩增速已有明显改善，因此我们看好后续核心业务持续边际改善，多元业务开始贡献收入，推动业绩向好，维持买入评级。


　　25 年基石业务受关税等影响表现承压


　　受美国关税及中国政府对关键原材料资源的出口管制影响，公司传统业务的家用呼吸机组件收入和人工植入耳蜗组件收入同比承压。呼吸管理与监护产品25 年收入10.00 亿元，同比-9.7%，毛利率43.79%，同比-0.96pct；五官及神经产品25 年收入1.23 亿元，同比-11.6%，毛利率64.37%，同比+0.72pct。2025 年公司马来西亚三期产业基地研发办公和生产厂房的基础建设已完成并逐步开始投入使用，有助于降低国际地缘政治博弈对核心业务的影响，为公司的国际业务拓展带来竞争优势。公司基石业务与龙头客户合作关系稳固，静待后续收入恢复。


　　多元化布局构筑新增长曲线


　　25 年公司业务发展上实现多元突破，已经初具赛道多元化、客户多样化的服务能力：1）其他医疗器械：公司在血糖管理、心血管、体外诊断等多领域布局，胰岛素注射笔已进入稳定批量交付阶段，血糖管理赛道营业收入实现数倍增长，25 年板块收入1.69 亿元，同比+75.4%，毛利率31.16%，同比+4.47pct；2）家用及消费电子：25 年收入2.34 亿元，同比+40.5%，毛利率28.31%，同比+0.94pct；3）智能装备与技术服务：25 年收入0.90 亿元，同比+18.3%，毛利率13.07%，同比-3.13pct。


　　1Q26 公司销售、管理及研发费用率同比降低，毛利率同比提升2025 年销售/管理/研发/财务费用率为2.91%/7.60%/8.23%/-1.39%，同比+0.08/+0.84/-0.59/+1.68pct ； 1Q26 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为2.90%/9.14%/8.99%/3.04%，同比-1.16/-1.44/-2.06/+7.43pct。公司持续控制销售、管理及研发费用投入，1Q26 相应费用率同比下降；1Q26 财务费用率同比提升主要由于汇兑损失影响。2025 年/1Q26 毛利率为40.09%/41.31%，同比-1.99/+2.03pct，随着关税等影响消化，1Q26 毛利率同比改善。


　　多元化发展的国产精密医疗器械供应链龙头，维持“买入”评级考虑到公司基石业务和头部客户合作稳定，多元业务开始贡献第二增长曲线，我们上调业务收入预期，并根据25 年费用率情况上调管理费用率、下调研发费用率预测，预测26-28 年归母净利润分别为4.1/5.4/6.6 亿元（相比26/27 年前值-7.3%/+3.5%），同比+44.3%/+32.4%/+22.4%，对应EPS0.72/0.95/1.16 元。考虑到1Q26 业绩增速已明显改善，核心业务客户合作稳定、多元化业务拓展第二增长曲线，地缘政治因素消化后有望恢复快速增长，我们给予26 年44x 的PE 估值（可比公司26 年Wind 一致预期均值31x），目标价31.60 元（前值27.11 元，对应26 年35x PE）。


　　风险提示：客户集中度高的风险；新业务拓展进度不如预期。

□.代.雯./.孔.垂.岩./.王.殷.杰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司