安图生物(603658)：业绩虽承压但海外表现亮眼

公司2025 年收入/归母净利润/扣非归母净利润42.26/10.68/9.98 亿元，同比-5.5%/-10.6%/-9.1%， 基本符合我们预期（ 25 年收入/归母净利润42.46/11.10 亿元）。1Q26 收入/归母净利润/扣非归母净利润9.92/2.36/2.32亿元，同比-0.4%/-12.4%/-9.5%。公司受集采、DRGs 等政策影响业绩增速承压，我们看好后续政策影响消化后业绩恢复增长，维持买入评级。


　　25 年免疫诊断收入承压，微生物检测试剂收入同比稳健增长25 年公司免疫诊断收入23.81 亿元，同比-6.9%，毛利率79.61%，同比-1.06pct，我们估计25 年磁微粒化学发光试剂受集采及DRGs 等政策影响，收入同比下滑。微生物检测试剂25 年收入3.63 亿元，同比+0.7%，收入保持稳健增长；毛利率49.49%，同比+0.60pct。25 年公司检测仪器收入4.04亿元，同比+14.1%，毛利率40.81%，同比+1.42pct，仪器装机持续拓展，为试剂放量奠定扎实基础。


　　25 年海外收入增速亮眼，毛利率大幅提升


　　公司25 年海外收入3.84 亿元，同比+34.96%，海外毛利率44.01%，同比+15.67pct。公司海外业务持续拓展，产品已进入亚洲、欧洲、北美洲、南美洲、非洲等主要市场，涵盖 100 多个国家和地区。海外化学发光仪装机持续放量，驱动试剂收入增长。我们看好海外收入26 年保持快速增长态势，海外贡献收入占比持续提升。


　　25 年公司销售费用率增长较多，毛利率同比略上升2025 年销售/管理/研发/财务费用率为20.12%/5.71%/13.13%/0.22%，同比+2.95/+0.99/-3.24/+0.18pct ； 1Q26 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为20.00%/7.13%/13.52%/0.81%，同比+0.40/+1.25/+0.41/+0.56pct。25 年公司加大海外市场拓展，销售费用率同比上升；控制研发费用支出，导致相应费用率同比下降。2025 年/1Q26 毛利率为65.64%/66.64%， 同比+0.23/+1.57pct，我们认为主要由于海外业务毛利率提升。


　　国产IVD 龙头企业，维持“买入”评级


　　考虑到国内仍受政策影响，我们下调相关业务收入预期，预测26-28 年归母净利润分别为11.0/12.5/14.5 亿元（相比26/27 年前值下调10%/8%），同比+3.1%/+13.4%/+15.7%，对应EPS 1.93/2.19/2.53 元。考虑到公司海外业务收入高速增长、盈利能力持续提升，国内政策影响消化后或边际向好，我们给予26 年21x 的PE 估值（可比公司26 年Wind 一致预期均值19x），目标价40.47 元（前值45.19 元，对应26 年21x PE）。


　　风险提示：医院装机不及预期；项目收费降价超预期；国产品牌竞争加剧。

□.代.雯./.孔.垂.岩./.王.殷.杰    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司