迪尔化工(920304)：25年业绩符合预期 26Q1利润低于预期 26全年原料涨价/股份支付费用影响盈利

投资要点：


　　事件1：1）公司发布2025 年年报，业绩符合预期。2025 年，公司实现营收7.26 亿元（YoY-7.2%），归母净利润5841 万元（YoY-32.2%），扣非归母净利润5081 万元（YoY-40.1%）；2025Q4 单季，公司实现营收2.42 亿元（YoY+30.7%、QoQ+33.6%），归母净利润1323 万元（YoY+8.2%、QoQ-27.6%），扣非归母净利润1152 万元（YoY-5.9%、QoQ-13.4%）。2）公司发布2025 年度权益分派预案。向全体股东每10 股派发现金红利1.50 元（含税），合计派发现金红利2543 万元。


　　事件2：公司发布2026 年一季报，收入基本符合预期，利润低于预期。2026Q1 单季，公司实现营收2.38 亿元（YoY+35.8%、QoQ-1.7%），归母净利润909 万元（YoY-36.1%、QoQ-31.3%），扣非归母净利润894 万元（YoY-35.3%、QoQ-22.4%）。


　　25 年收入端：硝酸钾因技改业绩阶段性下滑，熔盐实现规模销售，硝酸镁销量提升。2025 年，公司营收同比下降7.2%，主要原因为硝酸钾装置“三化”改造，产量同比下降24.1%，导致收入同比下降61.5%。


　　同期，熔盐、硝酸镁收入增长显著，使得公司在行业景气偏弱的情况下，营收降幅相对较窄。熔盐方面，公司实现收入1.95 亿元，成为收入新支撑点，先后完成了鄯善100MW 光热发电项目、金塔中光“光热+光伏”10 万千瓦试点项目、淮安盐穴压气储能发电项目一号机组等的熔盐供货。硝酸镁方面，市场拓展带动销量提升，产量同比增长43.3%，带动收入同比增长46.9%。


　　25 年盈利端：氯化钾涨价+折旧增加，导致硝酸钾毛利率下滑，整体盈利能力承压。2025 年，公司实现毛利率14.1%，同比下降5.7pcts，主要系硝酸钾毛利率降幅较大所致，其毛利率为4.7%，同比下降20.6pcts。硝酸钾毛利率的大幅下降主要有两点原因，一是主要原材料氯化钾年均采购价同比上涨28.9%，而产品售价支撑不足；二是“三化”改造完成后，产品固定成本增加。2025 年，公司实现净利率8.0%，同比下降3.0pcts，各项费用控制较为得当。


　　26Q1：产能规模扩大导致收入增长，但原料成本、股份支付费用导致盈利承压。2026Q1，公司营收同比增长35.8%，主要原因为：与去年同期相比，新增润禾钾盐并表，“三化”改造产能复产，合计增加年化产能10 万吨。同期，公司实现毛利率9.7%，同比下降3.9pcts，环比下降2.6pcts，仍受到原料成本压制影响。公司实现净利率3.8%，同比下降4.3pcts，环比下降1.6pcts，受股份支付费用增加影响。


　　2026 年展望：公司传统业务，产能规模扩大，价格逐步企稳，但短期成本端仍存压力，虽然氯化钾价格涨幅收窄，青岛港进口氯化钾市场价最新（2026/4/20）为3150 元/吨，较年初（2026/1/4）仅上涨3.3%，但是受原油价格快速上涨等因素影响，合成氨价格大幅上行，合成氨山东市场价最新（2026/4/20）为3220 元/吨，较年初（2026/1/1）上涨22.0%。我们认为，长期来看，原料价格上涨会逐步传导至下游产品，公司产品毛利率有望逐步回暖。公司熔盐项目持续拓展，25 年新增中标玉门300MW 压缩空气储能项目、西藏开投安多县土硕100MW 光热项目等，为配合项目拓展，公司拟新建年产10 万吨熔盐级两钠及15 万吨硝酸盐精制项目，同时20 万吨熔盐储能项目一期技改也进入试产阶段，我们认为熔盐业务规模将持续扩大。


　　投资分析意见：公司26 年新增股权激励计划，26-28 年股份支付费用分别为2357、1359、643 万元，导致费用端增加，我们维持2026-2027 年收入预测，新增2028 年收入预测，分别为11.14、14.68、17.54 亿元，下调2026-2027 年利润预测，新增2028 年利润预测，分别为0.63、1.13、1.39 亿元（2026-2027 年原值分别为0.86、1.15 亿元），对应当前PE 为32、18、15 倍。考虑到上游原料涨价传导到公司产品售价存在时滞性，预计在27 年，同时26 年股份支付费用对公司利润影响较大，26 年利润阶段性承压，27 年回到正常增长区间，我们以27 年为基准年份，可比公司西子洁能、东方电热、亚钾国际平均PE 为21 倍，对应目标市值24 亿元，仍有18%的上涨空间，维持“增持”评级。


　　风险因素：产品销售价格波动风险，上游原材料价格波动风险，熔盐储能项目中标不及预期风险。

□.刘.靖./.郑.菁.华    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司