老白干酒(600559)：25年去库调整 26Q1企稳复苏

事项：


　　老白干酒发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营业收入41.2亿元，同比-23.1%，归母净利润为4.3亿元，同比-45.4%；公司拟实施2025年度利润分配，向全体股东每10股派发现金红利2.0元(含税)。2026年一季度，公司实现营业收入12.2亿元，同比+4.5%；归母净利润1.7亿元，同比+8.6%。


　　平安观点：


　　多品牌协同发展，品牌表现有所分化。在白酒市场竞争异常激烈，消费需求较弱等多种不利因素下，25年公司实现了多品牌协同发展，经营韧性持续增强。分产品来看，衡水老白干酒系列实现收入21.4亿元，同比-17.4%；武陵酒系列实现收入7.7亿元，同比-29.6%；板城烧锅酒系列实现收入6.5亿元，同比-24.5%；文王贡酒系列实现收入3.5亿元，同比-35.5%；孔府家酒系列实现收入1.8亿元，同比-20.6%。26Q1，100元以上产品收入为6.0亿元，同比-9.8%；100元以下产品收入为6.2亿元，同比+23.5%。


　　河北仍为核心市场，26Q1其他省份表现亮眼。从区域发展来看，公司产品在河北省及周边省份、山东、安徽、湖南等区域市场拥有较高的品牌认知度和市场份额。25 年河北大本营市场实现收入25.4 亿元， 同比-18.6%；湖南市场实现收入7.7亿元，同比-29.6%；安徽市场实现收入3.5亿元，同比-35.5%；山东市场实现收入1.7亿元，同比-19.3%；境外实现收入0.1亿元，同比-34.0%；其他省份实现收入2.5亿元，同比-24.1%。值得注意的是，26Q1其他省份收入0.8亿元，同比增长38.1%。


　　26Q1费用率有所优化，渠道信心稳步回升。25年，公司继续坚持“品质营销、文化营销、体验营销、数字化营销”四维一体策略，聚焦产品力与渠道建设。25年，公司销售费用率27.5%（同比+3.8个百分点）；管理费用率8.8%（同比+1.5个百分点）。26Q1，公司销售费用率21.6%（同　　比-5.9个百分点）；管理费用率7.4%（同比-1.0个百分点）。26Q1合同负债为12.1亿元，较上年末增加1.8亿元，渠道信心稳步回升。


　　公司有望实现高质量发展，维持“推荐”评级。考虑消费仍然承压且公司费用持续投放，我们下调2026-27年盈利预测至4.7/5.0亿元（原值：9.7/10.7亿元），并预计2028年归母净利5.4亿元。展望未来，公司将以消费者为中心，不断调整产品结构，优化产品体系，加快数智技术建设，推进公司高质量发展，维持“推荐”评级。


　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

□.张.晋.溢./.韦.毓    .平.安.证.券.股.份.有.限.公.司