迎驾贡酒(603198)：25年报表出清 一季度表现亮眼

报告摘要


　　事件：公司发布2025 年年报及2026 年一季报，2025 年全年公司实现营业总收入60.19亿元，同比-18.04%，实现归母净利润19.86 亿元，同比-23.31%，实现扣非归母净利润19.12 亿元，同比-25.49%；单2025Q4 公司实现营业总收入15.03 亿元，同比-17.89%，实现归母净利润4.74 亿元，同比-18.63%，实现扣非归母净利润4.38 亿元，同比-23.13%。2026 年一季度，公司实现营业总收入22.30 亿元，同比+8.91%，实现归母净利润8.35 亿元，同比+0.73%。2026Q1 公司销售收现26.36 亿元，同比+19.28%，销售收现增速好于营收。


　　一季度省内表现亮眼，省外略有承压。分产品来看，公司25 年中高档白酒实现销售收入46.83 亿元，同比-18.03%，毛利率同比-0.50pcts 至80.57%，普通白酒实现销售收入10.04 亿元，同比-22.13%，毛利率同比-1.85pcts 至56.08%。2026Q1 公司中高档白酒实现销售收入18.73 亿元，同比+8.87%，普通白酒实现销售收入2.64 亿元，同比+9.15%。分地区来看，2025 年公司省内营收42.66 亿，同比-16.25%，毛利率同比-0.64pcts 至78.33%，省外营收14.21 亿元，同比-25.57%，毛利率同比-1.05pcts 至69.99%。2026Q1 公司省内营收18.13 亿元，同比+10.97%，省外营收3.24 亿元，同比-1.37%。


　　产品结构影响毛利率，刚性费用投入影响净利率。利润率方面，公司2025 年全年销售毛利率72.54%，同比-1.40pcts，销售净利率同比-2.28pcts 至33.05%；2026Q1公司销售毛利率同比-0.89pcts 至75.60%，销售净利率同比-3.07pcts 至37.56%。我们预计公司销售毛利率下滑主要系一季度以来省内宴席市场表现较好，宴席消费用酒档次相对较低导致公司整体产品结构向下所致。费用端来看，2025 年公司销售费用率/ 管理费用率/ 税金及附加占比分别为11.13%/4.29%/15.47% ， 分别同比+2.07/+1.12/+0.39pcts，2026Q1 公司销售费用率/管理费用率/税金及附加占比分别为9.23%/3.03%/14.94%，分别同比+1.51/-0.11/+0.51pcts。我们认为费用率提升主要系公司部分费用投入较为刚性，营收同比下滑造成费用率有所提升。


　　盈利预测：我们看好公司未来在省内外实现均衡发展，洞藏系列势能持续向上，产品结构长期有望实现升级态势。安徽省内100-300 元价格带稳步扩容，25 年公司报表出清，26 年有望轻装上阵维持增长态势，同时考虑到公司26 年一季报表现，我们调整盈利预测。预计公司2026-2028 年营业总收入为64.63、68.80、72.90 亿元（2026-2027 年预测前值为69.21、74.72 亿元），同比增长7%、6%、6%；预计公司2026-2028 年净利润为20.82、22.77、24.18 亿元（2026-2027 年预测前值为24.34、26.53 亿元），同比增长5%、9%、6%；对应EPS 为2.60、2.85、3.02 元，对应PE分别为14、13、12X。维持“增持”评级。


　　风险提示：白酒行业竞争加剧风险、省内消费升级不及预期风险、食品安全问题风险等。

□.何.长.天./.田.海.川    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司