恩华药业(002262)：业绩短期承压 创新转型成果已现

事件概述


　　2025 年公司业绩短期承压，收入端实现平稳增长，但利润端有所下滑。全年实现营业收入59.1 亿元，yoy+3.7%；实现归母净利润10.6 亿元，yoy-7.5%；扣非归母净利润为10.6 亿元，yoy-7.5%。利润下滑我们分析主要系公司持续加大研发投入及市场推广力度，研发费用和销售费用分别同比增长15.1%和6.5%，增速超过收入增速。经营性现金流表现稳健，全年净额达10.8 亿元，yoy+17.7%，显示出良好的回款能力。


　　分季度看，公司业绩呈现前高后低的态势。26Q1-Q4 单季度收入分别为15.1 亿、15.0 亿、14.6 亿、14.4 亿元；归母净利润分别为3.0 亿、4.0 亿、4.1 亿和-0.5 亿元。26Q4 出现亏损，我们认为低于市场预期，推测主要原因为年底销售费用、研发费用等集中确认所致。


　　2026Q1 业绩符合市场预期，展现稳健开局。公司实现营收16.1亿元（yoy+6.6%），归母净利润3.2 亿元（yoy+5.6%），扣非归母净利润3.2 亿元（yoy+6.2%）。


　　核心业务分化，神经类产品线成为增长新引擎


　　麻醉类业务：作为公司基本盘，全年实现收入31.2 亿元，同比微增1.8%。增速放缓。


　　精神类业务：实现收入11.9 亿元，同比小幅下滑1.1%。


　　该板块短期增长乏力，但公司通过外延合作积极破局。报告期内，公司与绿叶制药达成战略合作，获得瑞可妥、瑞百莱、美比瑞三款抗精神病药长效针剂的独家商业化权利。


　　神经类业务：成为全年最大亮点，实现收入3.7 亿元，同比高速增长67.5%。


　　研发投入持续加码，创新管线步入收获期


　　2025 年公司研发投入6.8 亿元，yoy+15.1%，研发费用率提升至11.6%。高强度的投入正逐步转化为丰硕的管线成果，公司创新价值亟待重估。


　　核心产品NH600001 乳状注射液：作为1 类创新药，已于报告期内提交NDA，我们预计2026 年有望获批上市。该产品是依托咪酯的改构药物，有望解决现有产品痛点，拓展应用场景，是公司近期最重要的业绩催化剂。


　　后续梯队丰富：公司拥有超过20 项在研创新药，覆盖精神　　分裂症、抑郁症、阿尔茨海默症、帕金森病等CNS 核心领域。


　　其中，从丹麦灵北引进的NHL35700（精神分裂症）已完成II期临床，将于2026 年进入III 期；与哈佛医学院合作的Protollin 鼻喷剂（阿尔茨海默症）已在美国完成I 期临床，将于2026 年进入II 期。


　　投资建议


　　我们调整盈利预测，预计公司2026-2027 年营收分别为65.5、72.3 亿元（前值为69.1、77.0 亿元），对应增速分别为10.7%、10.4%；归母净利润为13.3、15.1 亿元（前值为14.8、16.9 亿元），对应增速分别为25.5%、13.7%，EPS 为1.31、1.49 元（前值为1.46、1.66 元）；新增2028 年预计收入为79.4 亿元，归母净利润为16.6 亿元，EPS 为1.64 元，对应2026 年4 月23 日21.37 元/股收盘价，PE 分别为16/14/13X；维持“增持”评级。


　　风险提示


　　医疗事故或行业负面事件风险；行业竞争加剧风险；行业政策风险。

□.崔.文.亮./.程.仲.瑶    .华.西.证.券.股.份.有.限.公.司