巨化股份(600160)2025年年报点评：制冷剂兑现高景气 成长路径清晰

事件：公司发布2025 年年报：2025 年公司实现营业收入269.91 亿元，同比+10.34%；归母净利润37.83 亿元，同比+93.07%；扣非归母净利润37.54 亿元，同比+97.23%；毛利率为28.23%，同比+10.73pct。公司利润增速远高于营收增速，盈利能力显著提升。其中，2025Q4 公司实现营业收入65.97 亿元，同比+0.63%，环比-6.58%；归母净利润5.35 亿元，同比-23.77%，环比-55.30%；扣非归母净利润5.55 亿元，同比-22.84%，环比-52.69%；毛利率为26.30%，同比+7.30pct，环比-2.82pct。


　　充分受益于制冷剂景气上行，看好制冷剂中长期需求。制冷剂产品价格同比明显上涨，其盈利水平、盈利比重大幅上升，推动公司整体业绩大幅增长；非制冷剂化工产品总体“供强需弱”，竞争激烈，但该部分影响占比已显著降低。整体看，公司制冷剂等主要产品价格上涨增利38.81 亿元，石化材料等主要产品价格下跌减利7.56 亿元，合计增利31.25 亿元；主要原材料合计增利3.7 亿元。制冷剂业务方面，2025 年公司制冷剂均价为3.95 万元/吨，同比上涨47.55%；产量、外销量分别为57.98、34.30 万吨，同比分别变化-1.96%、-2.83%；制冷剂业务营收为135.44 亿元，同比增长43.37%。中长期看，制冷剂作为“温控”关键材料，需求持续扩张：空调应用区域不断拓宽；应用场景延伸至健康空气、制热、半导体与AI 温控等领域，带动氟化液需求快速成长；存量维修市场稳步增长。据百川盈孚，截至4 月22 日，R22、R125、R410a 价格年内分别上涨25.00%、14.58%、7.41%，整体维持上涨趋势。展望2026 年，空调市场预计稳步增长，R32 延续紧平衡；新能源汽车快速发展将推动R134a 供需趋紧；R125 因内用配额较少、库存降低，供需亦预计偏紧。看好中长期内全球制冷剂整体高景气有望延续。


　　积极构建氟制冷剂新业态，成长路径清晰。围绕制冷剂行业历史性变革，公司系统构建新型运营生态：（1）产销分离，整合营销，强化全链掌控；（2）发挥配额引领优势，重构良性竞争秩序；（3）依法清退违法产能，净化行业生态；（4）稳健经营阿联酋基地，持续拓展海外市场；（5）深耕后服务与气雾罐等高附加值终端，打造全球一流“巨化”品牌；（6）深化国际合作，前瞻布局第四代制冷剂（HFOs）及高端混配产品，稳步推进甘肃、本埠HFOs 产能建设，积极抢占技术制高点。


　　投资建议：公司是国内氟化工龙头企业，制冷剂生产配额全球领先。我们长期看好公司将持续优化产业布局、提升规模效应和产业链协同效率，开启从周期到成长的进阶之路。我们预计公司2026/2027/2028 年的EPS 分别为2.19/2.49/2.75元，2026 年4 月23 日收盘价对应市盈率15/13/12 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：安全生产风险；因环保标准提高而带来的风险；市场风险；氟制冷剂产品升级换代风险；全球贸易政策重大变动风险。

□.许.隽.逸./.张.玮.航./.黄.楷    .国.联.民.生.证.券.股.份.有.限.公.司