金山办公(688111)：看好26年WPS365及海外业务放量

金山办公26Q1 实现营收16.13 亿元（yoy+23.95%、qoq-7.83%），归母净利21.95 亿元（yoy+444.97%、qoq+233.60%），扣非净利21.71 亿元（yoy+456.91%、qoq+232.09%），经调整的（剔除大额投资收益）归属于上市公司股东的净利润为5.80 亿元（yoy+32.17%）。公司营收超预期增长（此前我们预测值为15.01 亿元），主要得益于AI 驱动各项业务商业化提速。公司经调整的归母净利超预期（此前我们预测值为4.18 亿元），主要得益于公司毛利率改善显著。公司作为国内办公软件龙头，正全力推进AI 战略升级，看好公司的卡位优势及数据优势，维持“买入”评级。


　　2B：26Q1 WPS 365 营收高增，AI+办公加速企业级落地26Q1 公司WPS 365、WPS 软件业务营收分别为2.44、3.47 亿元，同比+60.79%、+32.24%，WPS 365 业务维持高增速主要得益于公司企业AI 协作产品加速商业化落地。1）WPS 365：针对企业AI 办公场景，公司持续强化非结构化数据处理与AI 协同能力，26Q1 公司在民营企业与地方国企客户的覆盖广度与深度稳步提升，规模性客户订单量持续增加；2）WPS 软件：26Q1 传统党政信创采购需求持续释放，同时公司政务AI 产品已在党政机关有序落地推广。我们认为，26 年公司有望加速AI+办公企业级落地。


　　2C：26Q1 WPS 个人业务营收超预期，看好海外市场开拓26Q1 公司WPS 个人业务营收为9.75 亿元，同比+13.80%，优于我们此前预期的9.60 亿元。公司个人业务营收超预期增长，主要得益于AI 功能完善有效带动WPS AI 月活、用户付费转化率及客单价同步提升。公司个人业务基本盘持续扩大，截至26Q1，WPS Office 全球月活设备数为6.72 亿（yoy+3.97%），其中PC 版月活设备数3.28 亿（yoy+9.08%），移动版月活设备数3.44 亿（yoy-0.47%，下滑主要受全球智能手机出货量同比下滑影响）。同时公司加速海外拓展，推进WPS 国际个人版的产品升级与海外节点部署。我们认为，26 年公司WPS 个人海内外业务有望同步提质增长。


　　盈利能力持续优化，股权激励彰显信心


　　26Q1 公司经调整的归母净利为5.80 亿元（yoy+32.17%），经调整的归母净利率为35.95%（yoy+5.66pct），盈利能力提升得益于毛利率及费用率的同步优化。26Q1 公司毛利率为86.59%，同比+0.63pct，毛利率改善得益于公司产品标准化持续改进；26Q1 公司销售/管理/研发费率为16.92%、8.29%、35.43%，同比+0.22、+0.28、-0.70pct，研发费率收窄得益于公司推动AI 内部提效。26 年4 月公司发布股权激励（草案），以海外业务及WPS 365 收入增速为考核目标，彰显公司对于AI 驱动业务放量的信心。我们认为，AI 时代公司有望充分发挥卡位及数据优势，中长期增长动能充足。


　　盈利预测与估值


　　我们略上调公司26-28 年营业收入至70.38/83.50/98.69 亿元（较前值分别调整0.51%/0.99%/1.44% ） ， 上调公司26-28 年归母净利润至36.36/28.17/34.50 亿元（较前值分别调整64.71%/2.15%/2.29%，三年复合增速为23.39%），对应EPS 为7.85/6.08/7.45 元。上调营收预测主要考虑公司商业化进展加速，大幅上调26 年盈利预测主要考虑到公司大额投资收益。参考可比公司26E 12.8xPS（Wind 一致预期），考虑公司卡位优势与产品优势，给予公司26E 20x PS，对应目标价303.77 元（前值302.22元，对应26E 20xPS），维持“买入”。


　　风险提示：付费用户增长不及预期、AI 商业化不及预期、投资收益波动带来盈利的不确定性。

□.郭.雅.丽./.岳.铂.雄    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司