火星人(300894)：营收、利润受地产下行影响显著承压

公司发布25 年业绩：全年实现营收7.71 亿元/同比-44.0%；归母净利润-2.96亿元/同比下降3.07 亿元，符合此前业绩预告指引；扣非归母净利润-2.94亿元/同比下降2.91 亿元。25 年公司利润端由盈转亏、显著承压，我们判断主要系：1）国内地产持续深度调整，集成灶行业终端需求低迷；2）收入规模下滑，对人员开支等刚性费用分摊效应减弱；3）公司持续进行营销投入增强品牌影响力，销售费用率同比上行。展望26 年，我们预计随着地产行业表现企稳，行业终端需求有望复苏，公司持续深化渠道布局，把握存量房改造等市场机遇，业绩修复前景向好，维持“增持”评级。


　　主业下滑受地产压力影响，关注26 年终端需求改善节奏分产品看：1）25 年集成灶实现营收6.46 亿元/同比-44.58%，毛利率38.70%/同比-5.37pct；2）水洗类产品实现营收0.69 亿元/同比-48.83%；3）其他产品实现营收0.55 亿元/同比-26.45%。我们判断公司集成灶主业降幅显著主要受地产行业低迷影响，25 年国内新房销售速度延续放缓，60 样本城市商品住宅成交套数同比-16%；压力传导下，国内集成灶市场显著下行，据奥维云网推总数据，2025 年我国集成灶市场零售额98.2 亿元/同比-43%；26 年起地产有望迎来边际改善趋势，3 月商品房销售面积/金额降幅环比收窄、一线城市房价开启上修，我们认为地产复苏有望助力公司未来业绩持续修复。


　　毛利率同比-5.58pct，费用率显著提升


　　25 年公司综合毛利率为37.45%/同比-5.58pct，我们认为主要受集成灶行业需求承压、竞争加剧影响。费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别为45.40%/16.55%/10.55%/4.57%，同比+17.67/+7.85/+2.80/+5.61pct；各项费用率均显著提升，其中销售费用率提升主要由于公司持续进行市场投入以建设品牌，管理及研发费用率提升主要系收入下降后对固定开支摊薄效应减弱所致，财务费用提升受应付债券利息费用化影响；合计期间费用率77.07%/同比+33.92pct。综合影响下，25 年公司归母净利率下降39.24pct至-38.43%，同比由盈转亏。公司坚持“量入为出、突出重点、从严从紧”原则，已全面推进费用精细化管控，控费效果有望逐步显现。


　　深化全渠道战略布局，存量房改造需求注入动能分渠道看，25 年公司线上/线下渠道分别实现营收2.92/4.79 亿元。公司持续推动全渠道战略，已形成线上线下协同的多维渠道生态；线下方面，截至25 年末，公司布局国内专卖店超1880 家，形成从头部KA 到下沉市场新零售终端的全面覆盖；线上方面，构建全链路数字化营销矩阵，并促进与线下打通链路、协同发展。展望未来，存量房改造需求助力行业需求结构优化、减少对新房市场的依赖；公司为集成灶领域龙头，以全渠道布局、产品研发创新持续深化竞争优势，有望充分受益存量房改造需求释放的市场机遇。


　　盈利预测与估值


　　集成灶行业需求修复较慢、公司收入端恢复低于预期，我们下调26-27 年营收预期，并同步调整毛利率、销售费用率等指标，预计26-27 年归母净利为0.32 亿元、0.39 亿元（较前值分别-68.31%、-65.76%），并新增28 年归母净利预测为0.47 亿元，对应26-28 年BPS 为2.80、2.70 和2.75 元。参考可比公司26 年Wind 一致预期PB 均值为3.20 倍，考虑到26 年公司利润增长有弹性，给予26 年3.65 倍目标PB，对应目标价10.22 元（前值13.75元，基于25 年55 倍PE），维持“增持”。


　　风险提示：市场竞争加剧；原材料等价格不利波动；房地产市场波动风险。

□.樊.俊.豪./.周.衍.峰./.王.森.泉    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司