三棵树(603737)：新业态持续放量 Q1收入业绩双增

事件： 2026 年4 月22 日，三棵树发布2025 年年报及2026 一季报，2025 年公司营收125.27 亿元同增3.49%；归母净利润7.75 亿元同增133.45%，经营活动现金流净额18.68 亿元同增85.13%，分红比率54.08%。1Q2026 公司营收24.36 亿元同增14.33%；归母净利润1.07 亿元同增1.45%，扣非后归母净利润0.24 亿元同增268.22%。


　　新业态支撑零售增长，营收业绩稳步增长：2025 年收入同增3.49%，毛利率为33.79% 同增4.19 pct。分产品看，2025 年公司家装漆收入34.03亿元，同比+14.67%，占比为27.16%；工程漆收入38.90 亿元，同比-4.76%，占比为31.05%。1Q2026 收入同增14.33% 或系中东冲突下行业竞争格局优化，加之下游经销商提前囤货；1Q2026 毛利率为30.84% 同降0.2pct，主要系公司涂料和防水原材料采购成本上涨，但产品价格同比下滑。


　　渠道加速调整25 年或是利润率拐点，费用摊销增厚Q1 扣非利润率：


　　2025 年公司期间费用率25.07%同降0.65pct，销售/管理/研发费用率分别同比-0.18/+0.03/-0.10pct，降本降费持续推进。资产及信用减值损失率同降0.81pct；归母净利率同增3.45pct 至6.19%。1Q2026 期间费用率28.45%同降3.00pct，销售/管理/研发费用率分别同比-2.49/+0.02/-0.13pct，或系规模效应下费用摊销。资产及信用减值损失率同增0.38pct；扣非归母净利率同增1.68pct 至1.00%。


　　投资建议：我们预测2026-2028 年归母净利润为11.44/13.67/15.72 亿元，同比增速48%/19%/15%，最新收盘价对应3 年PE 为31x/26x/22x，维持“增持”评级。


　　风险提示：宏观环境波动风险、行业竞争加剧、应收账款风险。

□.王.涛./.朱.健    .财.通.证.券.股.份.有.限.公.司