西部证券(002673)财报点评：并表拖累短期利润 期待协同效应显现

4 月23 日，西部证券发布2026 年一季报：2026Q1 公司实现营收14.24 亿元，同比+17.1%，环比-13.7%；归母净利润2.84 亿元，同比-2.25%，环比-44.2%；加权平均ROE 3.75%，同比-0.27pct。归母净利润出现下滑，主要受国融证券并表后业务及管理费同比大幅增加49%影响。


　　经纪、信用、资管同比高增，自营有所承压。2026Q1 经纪/投行/资管/信用/自营业务净收入分别为5.2/0.7/0.5/0.7/3.7 亿元，分别同比+77%/+21%/+61%/+381%/-20% ， 环比+36%/-46%/-21%/-13%/-36%，占整体营收比重分别为36%/5%/3%/5%/26%。


　　1）经纪收入受益市场活跃增长显著，财富管理转型持续深化。2026Q1市场股票基金交易额同比+76%，新发“股+混”基金规模同比+75%。


　　在此背景下，公司实现经纪业务收入5.2 亿元，同比+77%，环比+36%。


　　公司践行以“研-投-顾”体系为核心的战略，积极推进ETF 业务，提升买方投顾能力，形成以“智选50”股票投研服务、“优选30”资产配置服务、“E 选50”ETF 投顾服务为代表的品牌服务矩阵，全年有望延续良好表现。


　　2）投行收入同比增长，期待国融协同补强。2026Q1 公司投行收入0.7亿元，同比+21%，环比-46%。①股权方面：2026Q1 市场IPO 规模同比+57%，再融资规模同比+4%。公司A 股承销项目1 单，承销规模1.6 亿元。截至4 月23 日，公司IPO 储备项目17 个，位于行业第26。②债券方面：2026Q1 市场债券承销同比+11%。公司主承销发行债券36 只/98 亿元，同比-39%/-46%。国融证券新三板、北交所及中小企业服务经验丰富，截至4 月23 日新三板类项目持续督导226 家（行业第4），未来有望持续提升公司投行综合竞争优势。


　　3）资管收入同比提升，“双轮驱动”战略深化。2026Q1 公司资管业务收入0.5 亿元，同比+61%，环比-21%。公司坚持“投资资管+投行资管”双轮驱动战略，投资资管以绝对收益为目标，深化多资产策略，丰富产品线；投行资管加大重点客户覆盖，推进项目落地与资产盘活。


　　叠加国融并购效应逐步释放，全年资管业务有望实现规模与质量双升。


　　4）自营权益OCI 规模大幅增长，投资结构持续优化。2026Q1 东方财富全A/中证综合债指数分别-1.23%/+0.12%。在此背景下公司自营业务收入为3.7 亿元，同比-20%，环比-36%。公司坚持“投资和客需双轮驱动”转型方向，积极优化资本配置逻辑，提升综合用表效能，2026Q1 末金融投资资产规模713 亿元，同比+26%，其中交易性金融资产663 亿元，同比+20%，其他权益工具投资50 亿元，同比+651%。


　　此外公司卖出回购金融资产规模298 亿元，同比+28%。


　　5）信用收入显著复苏，两融市占率稳步提升。2026Q1 公司信用业务收入0.7 亿元，同比+381%，环比-13%。2026Q1末市场两融规模同比+36%；股票质押业务规模同比+5%。公司通过综合服务方案与金融科技赋能，稳步提升业务规模，2026Q1 末融资融券业务融出资金149 亿元，同比+46%，环比2025 年末+0.8%，市占率为0.57%，同比+0.04pct。


　　并表抬升管理费与杠杆率，国融整合协同效应有望渐次释放。2025 年9 月，公司收购国融证券11.51 亿股股份已完成过户，正式持有其64.60%的股权。受国融证券并表影响，2026Q1 公司管理费用8.6 亿元，同比+49%。2026Q1 末公司除客户资金杠杆率3.40 倍，同比+0.41，环比2025 年末+0.51。2025 年末公司营业网点从98 家扩展至超170 多家，规模实力得到快速提升。同时，两家公司在财富信用、投行、自营等各业务条线均存在优势互补，有望加速公司实现“成为一流上市综合型投资银行”的战略目标。


　　【投资建议】


　　受益于市场景气度回升、公司业务转型推进及国融证券并表，2026Q1 公司经纪、信用、资管等业务线收入均实现同比高增。尽管归母净利润短期承压，但伴随业务协同与资源整合持续推进，规模效应与成本管控效能预计将逐步显现，有望驱动盈利能力企稳回升。公司长期深耕西部地区，在陕西省具有领先市场地位，五大业务板块转型成效显著，国融并购落地后区域及业务协同空间广阔。


　　我们下调了盈利预测，预计2026-2028E 公司归母净利润分别为19/21/23 亿元，4 月23 日收盘价对应PB 为1.06/1.00/0.95 倍，维持“增持”评级。


　　【风险提示】


　　宏观经济复苏不及预期，资本市场大幅波动，行业竞争加剧。

□.王.舫.朝    .东.方.财.富.证.券.股.份.有.限.公.司