珀莱雅(603605)：员工持股计划落地 多品牌、多品类驱动持续增长

公司发布25 年年报及26 年一季度报告，业绩符合预期。公司25 年营收105.97 亿元，同比-1.68%； 归母净利润14.98 亿元，同比-3.50%；经营现金流21.93 亿元，同比+98.12%。其中，26Q1 营收23.05 亿元，同比-2.29%；归母净利润3.67 亿元，同比-6.05%。


　　盈利能力方面。1）毛利率73.26%（+1.87pct），得益于大单品结构优化、高毛利彩棠等子品牌收入占比提升以及供应链降本增效；2）销售费率49.63%（+1.75pct），主因品牌形象宣传推广费用投放规模增加；3）管理费率3.81%（+0.42pct），主要系职工薪酬及劳务相关支出增长；4）研发费率2.05%（+0.10pct），研发支出占收入比重略有上行，持续加码长期产品力相关研发布局，底层技术与产品迭代投入稳步增加；5）净利率14.56%（-0.15pct）。


　　主业整体稳健，多品牌、多品类矩阵发力。按品牌分，1）珀莱雅：25 年收入76.89 亿元，同比-10.39%，占比72.64%，品牌坚守科学护肤定位，持续完成双抗、能量系列核心抗老产品迭代；2）彩棠：25 年收入12.55 亿元，同比+5.37%，占比11.86%，深耕中式专业彩妆，以粉底液为核心完善全品类布局；3）Off&Relax：25 年收入7.44 亿元，同比+102.19%，占比7.03%，聚焦亚洲头皮整全养护，持续上新多系列洗护及香氛产品。


　　彩妆、洗护类表现亮眼，品类结构逆势优化。按品类分，1）护肤类：25 年收入81.82 亿元，同比-9.28%，占比77.29%，主要受行业增速放缓及竞争加剧影响，整体规模阶段性调整；2）美容彩妆类：25 年收入15.63 亿元，同比+14.86%，占比14.77%，增长态势稳健，彩妆赛道优势持续强化，贡献重要增量；3）洗护类：25 年收入8.40 亿元，同比+117.85%，占比7.94%，新锐品类实现翻倍式高增，成为集团全新增长极，品类结构优化成效显著。


　　发布新一轮员工持股计划，绑定核心团队利益。公司发布2026 年员工持股计划，总额度不超过7000 万元，对应不超过115 万股（占总股本0.29%），考核目标为以2025 年业绩为基数，2026 年营收或归母净利润增长不低于5%，激励对象覆盖相关核心员工。


　　公司“双十”战略推进，降本增效夯实盈利底座，多品牌矩阵在细分赛道持续突破。未来随着新品周期延续，叠加成长品牌增长拉动，长期竞争优势有望进一步巩固。根据公司业绩情况，我们下调盈利预测，预计 26-28 年归母净利润为16.1/17.7/19.4 亿元 （原预测26-27年为18.7/21.5 亿元），对应 PE 为15/14/12 倍。考虑到若羽臣、润本股份、上海家化3家可比公司26 年平均PE 为29 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：市场需求变动；行业竞争加剧；渠道费用高企；新品牌销售不及预期等风险。公司于4 月发布《关于股东部分股份被冻结的公告》，请投资者注意相关风险。

□.王.立.平./.王.盼./.聂.霜    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司