佩蒂股份(300673)：关税冲击致海外业务承压 毛利率稳步上行

关税冲击致海外业务承压，毛利率稳步上行，维持“买入”评级佩蒂股份发布2025 年年报，2025 年营收14.49 亿元(-12.67%)，归母净利润1.16亿元(-36.52%)。2026 年单Q1 营收3.51 亿元(+6.66%)，归母净利润0.08 亿元(-63.70%)。2025 年公司毛利率31.86%（+8.51pct），净利率8.06%（-3.15pct）。


　　公司同时发布2025 年分红预案，预计每10 股派现2.50 元（含税），现金分红总额约6152.47 万元。受全球宏观局势变化影响，我们下调公司2026-2027 年盈利预测，新增2028 年盈利预测， 预计公司2026-2028 年归母净利润分别为1.27/1.51/1.85（2026-2027 年原预测分别为2.43/2.84）亿元，对应EPS 分别为0.51/0.61/0.75 元，当前股价对应PE 为31.6/26.7/21.8 倍，公司产品结构改善，毛利稳定提升，维持“买入”评级。


　　营养肉质零食量利齐升，传统咬胶主动调整收缩结构上看，2025 年公司国内销售收入2.85 亿元，同比-1.21%；国外销售收入11.64亿元，同比-15.08%。直销收入1.85 亿元，同比+49.22%。分产品看，2025 年公司营养肉质零食收入4.45 亿元，同比+10.55%，毛利率35.72%，同比+7.60pct。


　　传统咬胶（畜皮咬胶+植物咬胶）有所承压，合计实现收入8.85 亿元，同比-20.45%，其中畜皮咬胶/植物咬胶收入分别为4.24/4.60 亿元，同比分别-15.93%/-24.20%，公司收入结构正向更高附加值产品迁移。


　　品牌建设与精细化运营成效凸显，毛利率全线提升，现金充裕支撑高分红品牌端，“爵宴”在 2025 年“618”全渠道 GMV 突破 3800 万元，同比+52%。


　　“双十一”全渠道 GMV 突破 5500 万元，同比+30%，自主品牌建设开始兑现。


　　盈利能力分项看，宠物食品及其他业务毛利率 31.67%（+7.88pct），国外销售毛利率 31.75%（+9.70pct），ODM 及经销毛利率 31.40%（+8.35pct），海外工厂经营效率提升和精细化运营已有明显成效。2025 公司毛利率31.86%（+8.51pct），净利率8.06%（-3.15pct）。研发支出0.34 亿元（+13.86%）。2025 年公司研发费用3388.69 万元，同比+13.86%，研发费用率提升至2.34%。


　　风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。

□.陈.雪.丽    .开.源.证.券.股.份.有.限.公.司