宝立食品(603170)：期待B端稳健性延续&C端新品表现

25 年收入/ 归母净利/ 扣非净利分别为29.3/2.6/2.5 亿， 同比+10.7%/+12.6%/+17.9%；其中25Q4 收入/归母净利/扣非净利为8.0/0.7/0.7亿， 同比+11.1%/+18.4%/+28.1%；26Q1 收入/归母净利/扣非净利为7.8/0.7/0.6 亿，同比+16.0%/+12.6%/+10.6%。26Q1 公司B 端业务中复调基本盘的经营维持稳健（复合调味料业务收入同比+18.3%/饮品甜点配料业务收入同比-23.3%），C 端延续较好的收入增速（26Q1 轻烹解决方案业务收入同比+20.9%）。利润端，25Q4/26Q1 毛利率同比-2.2/+0.9pct，主要受到业务结构变化影响；25Q4/26Q1 归母净利率同比+0.5/-0.3pct，主业盈利能力维持稳定。展望未来，公司或将不断优化客户结构，拓展新渠道，扩容产品矩阵，强化供应链能力，有望向食品供应链平台型公司转型，“买入”。


　　26Q1 公司B 端业务中复调基本盘经营稳健，C 端业务表现亮眼


　　产品端， 25 年复合调味料/ 轻烹解决方案/ 饮品甜点配料实现营收13.7/13.3/1.5 亿元， 同比+6.0%/+17.8%/+3.8% ， 25Q4 同比+5.5%/+21.1%/-2.4%，26Q1 同比+18.3%/+20.9%/-23.3%。B 端业务中，26Q1 复调业务保持稳健增长，餐饮客户中百胜实现收入增长，工业客户保持相对稳定，公司积极开发新客户，有望贡献收入增量，并在老客户中挖掘收入增量；C 端业务中，25 年空刻实现放量，主要归功于免煮意面新品实现了消费场景及消费人群的扩充，叠加线下渠道的收入占比持续提升；此外，新品料理酱包进入新零售渠道，披萨&鸡排等速食产品已面市，目前仍处于测试与调整阶段。


　　25Q4/26Q1 毛利率同比-2.2/+0.9pct，归母净利率同比+0.5/-0.3pct


　　25 年毛利率同比+0.5pct 至33.3%（25Q4 同比-2.2pct），25Q4 毛利率同比下滑主因业务结构影响。费用端，25 年销售费用率同比+0.6pct 至15.1%（25Q4 同比+1.3pct），主因销售推广费同比+17.9%；25 年管理费用率同比-0.1pct 至2.3%（25Q4 同比-1.3pct），管理费用控制卓有成效；最终25年归母净利率同比+0.2pct 至9.0%（25Q4 同比+0.5pct）。26Q1 毛利率同比+0.9pct 至33.5%，销售/管理费用率同比+2.8/-0.1pct 至17.1%/2.0%，C端新品推广费用同比增加，最终26Q1 归母净利率同比-0.3pct 至8.5%。


　　盈利预测与估值


　　考虑到餐饮行业需求弱复苏及公司轻烹业务中披萨&速冻产品有望贡献收入增量，我们上调公司盈利预测，预计公司26-27 年归母净利润分别为3.1/3.6 亿（较前次+1%/+3%），引入28 年归母净利4.0 亿，对应26-28年EPS 为0.77/0.89/0.99 元。参考可比公司26 年平均PE 估值28x，给予其26 年28xPE，目标价21.56 元（前值21.28 元，对应26 年28xPE），维持“买入”评级。


　　风险提示：原材料价格波动，新品表现不及预期，食品安全风险。

□.吕.若.晨./.王.可.欣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司