贵州茅台(600519)：直营放量 开局稳健

公司发布一季报，26Q1实现营业收入539亿元，同比+6.5%；归母净利润为272亿元，同比增长1.5%。


　　平安观点：


　　系列酒收入实现双位数增长，毛利/净利率水平有所下滑。26Q1，公司茅台酒实现收入460亿元，同比增长5.6%；系列酒实现收入79亿元，同比增长12%。26Q1，公司销售毛利率为90%，较上年同期下降2个百分点；销售净利率为52%，较上年同期下降3个百分点。一季度末，公司合同负债为30亿，较上年末下降50亿元。


　　“i茅台”放量，直营渠道占比超过批发渠道。26Q1，公司通过“i 茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入216亿元，同比增长267%。在“i茅台”放量的带动下，公司直营渠道收入295亿元，同比增长27%；批发代理渠道收入244亿元，同比下滑11%。公司直营渠道占收入的比例为55%，较上年同期提升了9个百分点。一季度末，公司国内经销商数量为2098个，较年初增加6个，减少261个，主要为系列酒经销商；国外经销商数量为124个，较年初减少2个。


　　“十五五”开局稳健，维持“推荐”评级。“十五五”期间，公司将持续提升商业模式韧性、增强全球市场竞争力，不断巩固与提升公司核心竞争力；以消费者为中心、市场需求为驱动，系统推进营销体系市场化转型；产品端打造稳固“金字塔”型产品结构，构建层次清晰、定位明确的价值矩阵，我们看好公司的长期发展。我们维持盈利预测，预计26-28年归母净利为864/903/945亿元，维持“推荐”评级。


　　风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏；3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

□.张.晋.溢./.韦.毓    .平.安.证.券.股.份.有.限.公.司