旭升集团(603305)短期承压但储能业务表现亮眼

公司发布2025 年业绩：实现营业收入44.50 亿元，同比+0.93%；归母净利润3.65 亿元，同比-12.28%；扣非归母净利润3.19 亿元，同比-11.03%。


　　Q4 单季营收12.24 亿元，同比+7.87%、环比+8.34%，创全年新高；但Q4归母净利0.65 亿元，同环比-30.02%/-34.20%。公司全年净利润低于预期（此前我们预计归母净利润4.61 亿元），主要系：①特斯拉、理想等核心客户产销波动；②期间费用增加较多。展望后续，北美78 亿大定点26Q4将量产+储能有望延续高增+升24 转债赎回后财务费用或显著下行+国资入主奠定三年业绩底线，公司有望迎来拐点。维持买入评级。


　　收入端：全年企稳回正，储能业务同比接近翻倍增长1）分季度看，Q1-Q4 营收10.46/10.50/11.30/12.24 亿元，连续4 季度环比改善，Q4 创年内新高，扭转2024 年下行趋势。2）分业务分化明显：储能类5.69 亿元（yoy+96.47%），占主营比重由6.7%跃升至13.0%；汽车类36.08 亿元（yoy-3.91%），受大客户产销波动拖累；模具/其他类合计2.14 亿元（yoy-29.4%）。3）外销结构优化：外销19.02 亿元（yoy+0.11%）毛利率29.25%（同比+1.96pct），显著高于内销毛利率13.26%；墨西哥基地25 年6 月投产、泰国基地25 年7 月动工，全球化配套能力持续强化。


　　盈利端：Q4 单季承压，全年毛利率企稳


　　1）全年毛利率20.34%（+0.06pct）企稳，Q4 单季降至16.86%（同环比-0.70/-4.59pct）为年内最低，或受年降、墨西哥基地前期爬坡等影响；结构上储能类毛利率40.28%（同比+11.68pct）远高于汽车类的16.12%（同比-1.37pct）。2）管理/研发/财务费用分别同比+17.95/+16.97/+27.37%，合计增量8700 万元，是全年净利润承压主因；但升24 转债已于2025 年底全部赎回（累计转股2.22 亿股），2026 年财务费用有望显著下行；管理费用增长主要系墨西哥/泰国基地人才储备与海外体系搭建。


　　海外+储能+机器人共振，国资入主奠定三年业绩底线1）北美78 亿大定点落地，海外产能进入收获期：26 年1 月获北美新能源厂商8 年定点（动力总成/车身件/副车架/电池盒），总额约78 亿元、2026年底量产；叠加墨西哥基地IATF 认证与泰国一期10 亿产值规划，公司全球化布局成型。2）储能第二增长曲线成形：深度配套宁德时代、亿纬锂能等全球集成商，覆盖户用/工商业/大型电站；2025 年美欧新增储能58/27.1GWh，行业高景气有望延续。3）机器人与镁合金打开长期空间：


　　机器人业务已获多个海内外定点（执行器壳体/躯干结构件），从样件向小批量推进；镁合金半固态注射工艺在汽车三电壳体及机器人关节件形成差异化布局。4）国资入主奠定三年业绩底线：26 年4 月广州工控完成控制权交割（持股21.6%），并且原大股东签订业绩承诺26-28 年累计扣非归母≥4.0/9.0/15.0 亿元、如果三年累计归母净利低于12 亿将触发补偿。


　　盈利预测与估值


　　考虑2025 年主业承压、汽车行业竞争加剧以及业绩承诺底线，我们下调公司营收和毛利率并提高费用率预测，预计2026-2027 年营收53.1/60.3 亿元（下调12%/14%），归母净利4.5/5.3 亿元（下调26%/27%），新增2028年营收/归母净利预测为67.2/6.4 亿元。可比公司2026 年iFind 一致预期PE 均值为32 倍，综合考虑公司储能业务高增速以及机器人业务有望打开成长空间，给予25%溢价，即给予公司26 年40 倍PE，对应目标价为15.69元（前值16.13 元（按最新股本计算），对应26 年32 倍PE）。维持买入。


　　风险提示：①下游汽车行业竞争加剧；②储能/机器人新业务兑现不及预期

□.宋.亭.亭./.张.硕    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司