万华化学(600309)：净利润同环比改善 行业景气回升

事件：公司发布2025 年度报告及2026 一季报，2025 年营收体量稳健增长，2026Q1 净利润同环比持续改善。


　　2025 年报：公司实现营业总收入2032.35 亿元，同比+11.62%；实现归母净利润125.27亿元，同比-3.88%；实现扣非归母净利润121.44亿元，同比-9.10%；


　　2026Q1：公司实现营业总收入540.52 亿元，同比+25.50%、环比-8.40%；实现归母净利润37.18 亿元，同比+20.62%、环比+10.32%；实现扣非归母净利润35.94 亿元，同比+18.20%、环比+18.10%。


　　产品矩阵扩张，销量稳健增长。2025 年公司整体产品销量稳健增长，各板块产能扩张，产品品类持续丰富，一体化龙头研发平台加速形成。


　　聚氨酯系列：截至2025 年末，公司拥有380 万吨/年MDI、147 万吨/年TDI 装置，聚醚业务总产能达到232 万吨/年，是目前全球领先的MDI、TDI、聚醚多元醇供应商。2025 年聚氨酯板块产销量分别为623、631 万吨，同比+7.46%、11.84%；实现营收750.58 亿元，同比-1.04%；毛利率26.88%，同比+0.73pct；


　　石化系列：公司烟台基地乙烯产能一期100 万吨/年乙烯装置原料多元化改造全面完成，实现全乙烷进料，产能提升至120 万吨/年，成本与低碳优势显著增强；二期120 万吨/年乙烯及下游高端装置顺利实现全面开车并稳定运行。2025 年石化板块产销量分别为647、633万吨，同比+19.09%、15.82%；实现营收842.04 亿元，同比+16.11%；毛利率0.58%，同比-2.94pct；


　　精细化学品及新材料系列：公司布局功能化学品分公司、新材料事业部、表面材料事业部、高性能聚合物事业部、氯产品事业部、营养科技有限公司、电池科技有限公司等业务单元，产品矩阵全面。2025 年精细化学品及新材料板块产销量分别为254、256 万吨，同比+21.81%、25.78%；实现营收331.89 亿元，同比+17.39%；毛利率10.53%，同比-2.25pct。


　　盈利预测：公司是聚氨酯龙头企业，布局石化、新材料领域持续成长。预计公司2026-2028 年营业总收入分别为2455.13/2556.21/2643.54 亿元，归母净利润分别为171.40/195.86/210.67 亿元， 对应PE 分别为16.4/14.3/13.3 倍。维持“买入”评级。


　　风险提示：原材料价格超预期波动，产品供求格局超预期恶化，环保及安全生产风险。

□.尹.乐.川    .国.盛.证.券.股.份.有.限.公.司