贵州茅台(600519)2026年一季报点评：I茅台放量 Q1稳健增长

事件：公司2026 年Q1 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润547.0/272.4/272.4亿元，分别同比+6.3%/+1.5%/+1.5%，一季度恢复增长。26Q1 公司销售收现563.9 亿元，同比增长0.4%，期末合同负债30.3 亿元，同比下降65.6%。


　　i 茅台放量增长，直营渠道占比提升。分产品看，26Q1 茅台酒/系列酒收入分别为460.0/78.8 亿元，分别同比+5.6%/+12.2%，一季度i 茅台增加产品投放，提高茅台酒消费者触达，系列酒经过2025 年下滑后，触底恢复增长。分渠道看，26Q1 公司直销/批发代理收入分别为295.0/243.8 亿元，分别同比+27.1%/-10.9%，直销收入占比提升至54.8%，主要受益于26Q1i 茅台放量增长，实现收入215.5 亿元，同比增长267.2%。截止26Q1 末，公司国内经销商数量2098 家，净减少255 家，国外经销商数量124 家，净减少2 家。


　　受产品结构影响，毛利率和净利率同比下降。26Q1 公司实现毛利率89.9%，同比下降2.2pcts，主要受产品结构拖累，系列酒增长相对更快。26Q1 公司税金及附加率15.0%，同比提升1.1pcts，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为2.9%/3.4%/-0.2%，分别同比+0.0/-0.3/+0.3pct，公司26Q1 最终实现归母净利率49.8%，同比下降2.4pcts。


　　投资建议：经过25 年下滑后，茅台26Q1 迎来拐点、实现增长，尤其是i 茅台大幅增长成为核心贡献，公司直面消费者的举措效果显著。白酒行业迎来C 端时代，茅台率先开启市场化改革，更加贴近C 端消费者，看好公司全年恢复势头，我们预计26-28 年公司EPS 为68.74/73.99/79.47 元，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、茅台批价波动风险。

□.于.佳.琦./.田.地    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司