巨星农牧(603477)：25年生猪出栏量同比高增 猪价低迷拖累业绩

事件：公司发布25 年年报及26 年一季报。25 全年/25Q4/26Q1 公司实现营业收入80.00/23.61/19.26 亿元，同比+31.62%/+11.23%/+17.04%；实现归母净利润0.30/-0.77/-3.56 亿元，同比-94.15%/-129.67%/-374.92%。


　　25 年生猪出栏量同比大增，猪价低迷拖累利润。根据月度销售简报，25 全年/25Q4/26Q1 公司生猪业务收入73.63/22.10/16.97 亿元，同比+32.10%/数据缺失/+11.42%（公司未披露24 年月度简报，导致部分同比数据缺失，下同）。25 全年/25Q4/26Q1 销售生猪458.09/164.66/115.86 万头，同比+66.42%/+71.74%/+39.09%，25 全年及26Q1 生猪销售量保持高增长，预计26 年生猪出栏量仍将维持较高增速。25 全年/25Q4/26Q1 生猪加权销售均价为13.21/11.57/11.24（元/公斤），受行业性猪价低迷影响，25Q4 及26Q1出栏均价持续低迷，短期内低猪价仍将对经营造成一定的压力。


　　饲料业务方面，公司将充分利用“管理与技术”优势，有效发挥与养殖业务的协同。25 年生产饲料103.02 万吨，采购饲料76.57 万吨，少量外销。


　　25 全年/25Q4/26Q1 毛利率同比下滑明显，25 年期间费用率同比下降。25全年/25Q4/26Q1 毛利率为7.27%/-0.30%/-3.81%，同比-11.89pct/-21.92pct/-21.32pct，原因是生猪出栏价持续低迷。25 年期间费用率为6.90%，同比-2.59pct；销售/管理/研发/财务费用率为0.46%/3.36%/0.60%/2.48%，同比-0.19pct/-1.41pct/-0.10pct/-0.98pct。其中销售费用率下降是因为交通差旅费、业务招待费及其他费用减少；管理费用率下降是因为职工薪酬、折旧与摊销费减少；财务费用率下降是因为银行借款利息支出减少。


　　投资建议：预计26~28 年归母净利润为0.15/6.79/7.63 亿元，同比-50.0%/+4370.3%/+12.5%，对应PE 为596.4/13.3/11.9 倍。短期猪价低迷不影响长期竞争优势，公司生猪出栏量仍有增长空间，成本控制能力处于行业前列，维持“买入”评级。


　　风险提示：生猪出栏量不及预期，成本上涨超预期，消费不振，疫病风险等。

□.熊.航    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司