嘉友国际(603871)：焦煤景气度改善赋能供应链板块毛利增长 非洲基础设施开花结果

事件：嘉友国际发布2025 年报及2026 年一季报。2025 年公司实现营业收入83.77 亿元，同比下降4.31%，实现归母净利润11.41 亿元，同比下降10.60%。2026 年一季度公司实现营业收入19.33 亿元，同比下降15.78%，实现归母净利润3.28 亿元，同比增长25.18%。


　　业绩符合预期。


　　公司中蒙业务经营韧性强，静待价格弹性。2025 年公司中蒙跨境综合物流服务总量超过1500万吨，其中自营主焦煤贸易700 万吨，在主焦煤价格快速下行的环境下通过自营跨境物流的核心竞争力保证了主焦煤供应链贸易业务的稳定盈利，2025 年主焦煤供应链贸易服务营业收入为51.74 亿元，同比下降10.05%，毛利率下降2.80pct。同时公司为其他客户提供近800万吨主焦煤、铜精矿、设备物资等各类货物的综合物流服务，在竞争激烈的环境下保障业务规模和稳定盈利。若价格回升，公司供应链贸易业务的单吨毛利有望迎来修复，贡献业绩弹性。


　　非洲业务项目梯次落地，成核心增长引擎。非洲业务已成为公司第二增长曲线，2025 年以非洲跨境综合物流为主的收入达到10 亿，占公司跨境综合物流收入的30%。公司刚果（金）卡萨项目稳健运营，道路与口岸通车能力持续增强，且赞比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路全线贯通，赞比亚莫坎博项目顺利开工，物流通道建设进一步向东南部港口推进，坦桑尼亚特殊经济区、陆港、纳米比亚鲸湾物流园等完成立项和可研，参股坦赞铁路激活项目，布局铁路运力，公司非洲物流通道和物流供应链核心竞争力的建设稳步推进。


　　下调盈利预测，维持“买入”评级。结合公司2025 年报，短期受煤价影响盈利有所承压，但公司稳健经营，提高运营效率，长期看好公司盈利能力改善，我们小幅下调2026E-2027E 盈利预测， 新增2028E 盈利预测， 预计公司2026E-2028E 归母净利润分别为14.26/16.62/18.57 亿元（原2026E-2027E 盈利预测为15.47/17.76 亿元），对应PE 分别为13/11/10 倍。维持嘉友国际“买入”评级。


　　风险提示：甘其毛都口岸通关车数不及预期，主焦煤价格大幅下滑，非洲公路车流量不及预期，地缘政治风险。

□.严.天.鹏./.闫.海./.范.晨.轩    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司