星湖科技(600866)：氨基酸及味精景气有所改善

星湖科技公布25 年年报：2025 年实现营收159.0 亿元（yoy-8%），归母净利9.8 亿元（yoy+4%），扣非净利9.3 亿元（yoy-19%）。其中Q4 实现营收38.2 亿元（yoy-16%，qoq-2%），归母净利-3624 万元（yoy-114%，qoq-120%）。公司拟每股派发现金红利0.38 元。25Q4 净利低于我们预期（2.1 亿元），主要系产品价格有所承压。考虑养殖领域渗透率提升、豆粕减量替代下氨基酸需求向好及公司新项目增量，维持“买入”评级。


　　饲料及食品添加剂价格承压，氨基酸及肥料放量顺利25 年饲料添加剂营收yoy-10%至105.6 亿元，主要系氨基酸等价格承压，销量同比+3%至228.4 万吨，均价同比-12%至4625 元/吨，据博亚和讯，25 年98% 赖氨酸/70% 赖氨酸/ 苏氨酸均价8.19/5.26/9.77 元/kg ，yoy-23%/-4%/-13%，板块毛利率同比+0.7pct 至17.6%，主要系原料价格下跌。食品添加剂营收yoy-5%至40.3 亿元，主要系味精、呈味核苷酸二钠产品销售价格下滑，销量yoy-0.2%至49.3 万吨，均价yoy-4.9%至8188 元/吨，25 年味精市场均价yoy-10%至6.91 元/kg，毛利率yoy-0.9pct 至11.4%；有机肥料营收yoy-11%至3.45 亿元，主要系肥料价格下降，销量yoy+7.7%至38.5 万吨，均价yoy-17.2%至897 元/吨，毛利率yoy+0.2pct 至36.7%；医药中间体营收yoy+10%至2.33 亿元，主要系CMO 行业景气回暖，销量yoy+299%至3310 吨，均价yoy-72.5%至7.03 万元/吨，毛利率yoy+11.2pct至25%。公司毛利率yoy-0.7pct 至16.5%，主要系部分产品价格下滑。


　　氨基酸/味精景气有所改善，新项目有望贡献增量据博亚和讯，4 月24 日赖氨酸（98.5%）/赖氨酸（70%）/苏氨酸/味精市场价格分别为8.45/4.95/10.35/7.19 元/kg，较年初+33%/+18%/+42%/+16%。


　　当前氨基酸及味精价格仍处相对低位，后续伴随旺季来临、下游需求修复及行业供给格局优化，产品景气有望逐步改善。据25 年报，公司可克达拉60万吨玉米深加工及配套热电联产项目已进入试生产阶段，黑龙江大庆45 万吨氨基酸及配套工程项目正按计划稳步推进。此外，公司26 年计划推动肇东3500 吨核苷、核苷酸产品技改项目充分释放产能，并通过产供销协同、医药板块转型和新产品开发培育新的利润增长点。


　　盈利预测与估值


　　考虑到产品价格有所承压，我们下调公司食品添加剂等毛利率，由此下调公司26-27 年归母净利润预测为10.7/13.0 亿元（前值为14.0/15.6，下调24%/16%），引入28 年预测为15.0 亿元，26-28 年同比+9%/+22%/+15%，对应EPS 为0.64/0.78/0.90 元。结合可比公司26 年平均15 倍PE 估值，给予公司26 年15 倍PE 估值，给予目标价9.60 元（前值为11.76 元，对应26 年14xPE），维持“买入”评级。


　　风险提示：新建项目进展不及预期风险；核心技术流失风险。

□.庄.汀.洲./.张.雄./.杨.泽.鹏    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司