青木科技(301110)：品牌孵化打造增长新引擎 业绩增长动能持续积蓄

投资要点：


　　公司发布25 年年报及26 年一季度报告，业绩表现超预期。25 年营收14.15 亿元，同比+22.69%；归母净利润1.23 亿元，同比+35.90%；扣非净利润1.09 亿元，同比+39.55%，营收稳步扩张、盈利增速显著快于收入，增长质量持续优化。26Q1 营收3.43 亿元，同比+25.07%；归母净利润0.42 亿元，同比+320.53%；扣非净利润0.30 亿元，同比+250.63%。


　　盈利能力方面。1）25 年毛利率 55.27%（+5.14pct）；2）归母净利率 8.70%（+0.85pct），高毛利品牌占比提升叠加规模效应释放，持续带动盈利水平上行；3）销售费用率 29.46%（+5.27pct），主因品牌孵化与管理业务市场推广费、平台费增加所致；4）管理费用率13.49%（-0.94pct）；5）研发费用率 3.32%（-1.15pct），主因优化研发流程、降低非核心环节投入所致。


　　电商代运营稳固基本盘，全域服务能力领先。25 年电商代运营服务营收6.34 亿元，同比+12.27%，营收占比44.84%。货架电商与直播业务协同发力，公司建成上海、广州两大直播基地，25 年末直播间数量超75 个、全职直播团队人员超450 人，子公司获抖音电商钻石服务商认证。25 年义乌青丰科技园仓储物流中心投入使用，依托江浙沪包邮区优势，为业务提供坚实供应链支撑。同时拓展可隆、周大生等优质客户，运动户外、潮玩等高景气类目增长显著，基本盘韧性持续凸显。


　　品牌孵化成为高增引擎，健康消费赛道持续突破。25 年品牌孵化与管理业务营收4.74 亿元，同比+54.71%，营收占比 33.53%。核心项目珂蔓朵、意卡莉持续放量，珂蔓朵稳居进口私护品牌头部地位，意卡莉通过热门剧集综艺植入与明星代言实现品牌声量与收入双爆发。体绪等新品牌差异化定位女性情绪美护赛道，贡献新增量。同时公司推进收购挪威Vitalis 公司控制权，完善全球健康品牌布局。


　　双轮驱动成长逻辑清晰，长期发展动能充足。公司依托电商代运营业务筑牢基本盘，直播服务与供应链能力持续升级；品牌孵化业务凭借珂蔓朵、意卡莉等健康消费品牌实现高速增长，新品牌矩阵与海外布局稳步推进。未来随着业务协同深化与全球化布局落地，有望持续释放增长潜力，驱动业绩稳步上行。根据公司业绩情况，我们上调26-27 年并新增28 年盈利预测，预计 26-28 年归母净利润为2.09/2.79/3.38 亿元（原预测26-27 年为1.85/2.59 亿元），对应 PE 为32/24/20 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧风险，电商平台依赖风险，品牌合作与孵化不及预期风险，技术迭代与整合等风险。

□.王.立.平./.王.盼    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司