青木科技(301110)：把握营养补充剂赛道红利

核心观点


　　公司不仅在传统货架电商合作泡泡玛特，jellycat 等知名品牌，亦在抖音兴趣电商平台取得快速成长。公司全年品牌孵化业务实现55%的快速增长，经过数年培育，旗下珂曼朵、意卡莉品牌已经初具声望，后续规划新增挪威产品线，在线上线下渠道打开空间，证明公司从代运营到自主品牌打造的转型路径清晰可验证。另外，公司持续研发投入到AI+应用中，为持续高效运营电商产业打下坚实基础。


　　事件


　　2025 年全年公司实现营业收入14.15 亿元，同比增长22.69% ,其中第四季度实现营业收入3.94 亿元，同比增长14.17%。


　　2025 年全年公司实现归属股东净利润1.23 亿元，同比增长35.90%；扣非净利润1.09 亿元，同比增长39.55%。其中，2025年第四季度归属股东净利润0.43 亿元，同比增长137.22%；扣非净利润0.34 亿元，同比增长119.99%。


　　2026 年一季度公司实现营业收入3.43 亿元，同比增长25.07% ,实现归属股东净利润0.42 亿元，同比增长320.53%；扣非净利润0.30 亿元，同比增长250.63%。


　　简评


　　品牌孵化业务丰富产品线，把握营养补充剂赛道2025 年公司实现品牌孵化与管理业务收入4.74 亿元，同比增加54.71%，主要来自 Cumlaude lab 和 Zuccari 项目的业绩增长。


　　营养补充剂市场过去数年线上复合增速超过20%，2024 年规模已达259 亿美元且渗透率仍低于30%，公司成功打造两个品牌后，新增专注于女性私密护理与情绪美护的体绪（ Femology）品牌，并且于去年签署收购挪威Vitalis 公司 （在挪威拥有工厂和成熟的供应链体系， 旗下品牌包括“Noromega”、“Nordmea”、“Biosunn”、“Biokost” 等。）的协议，继续挖掘赛道红利，助力公司品牌孵化业务的持续增长。


　　代运营业务稳健增长，物流园落地支持后续发展2025 年公司电商代运营服务收入增加 12.27%， 主要来自电商直播的业务增长，以及运动户外、潮玩等类目的业绩增长。公司积极拓展各类直播业务，直播间数量超过75 个，　　全职直播业务团队人员超过 450 人。另外，公司在义乌建设的仓储物流园已经投入使用，为电商及品牌业务提供坚实基础，公司的经销代理业务的营业收入实现了超过 15%的增长。


　　AI 建设持续发力，解决方案落地核心客户。2025 年公司技术解决方案及消费者运营服务所合作的品牌客户包括OPPO、 小米、 迪卡侬、 新百伦、 山姆会员店等国内外知名企业。公司积极应用 AI 工具等新技术提升整体运营管理效率， 提升抖音电商直播业务水平， 积极拓展新项目，新拓展了包括可隆、 doctorsbest、 比音勒芬、Navigare、 周大生等品牌。自研啄木鸟系统增加了渠道覆盖并拓展了投放模式，完成 Jellycat 电商一体化解决方案、萨洛蒙私域运营、迪士尼飞猪/天猫双端打通、H＆M 小单快返等业务。


　　投资建议：考虑到公司一季度继续保持较好增长，各项业务稳步推进，我们更新2026~2028 年预测归母净利润1.93 亿元、2.62 亿元、3.42 亿元，当前股价对应PE 分别为34X、25X、19X，维持“增持”评级。


　　风险分析


　　1、去年货架电商双十一销售伴随淘系闪购业务上线带来的日活/月活用户增加可能有所回暖，但品牌方投入营销资源和广告预算有可能依旧偏谨慎，公司所处的代运营行业主要收入来自于品牌方的营销开支，因而双十一的流量红利可能存在传导不畅的风险；


　　2、公司品牌孵化业务的品牌潜在受众更多来自于兴趣电商范畴，增长更多有赖于抖音平台的流量分发规则，如果平台认为行业增长潜力有限，可能会影响投流效率以及品牌盈利潜力；3、公司在AI 方面的投入可能面临各类大模型技术的快速变迁带来的扰动，因而研发费用存在不能转化为实际效率提升工具的风险。

□.刘.乐.文./.石.旖.瑄    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司