新乳业(002946)26Q1：经营符合预期盈利能力稳步提升

投资要点：


　　事件：公司发布一季报，26Q1 公司实现营业收入28.43 亿元，同比增长8.31%；归母净利润1.86 亿元，同比上升39.89%；扣非净利润1.91 亿元，同比上升35.73%。我们在业绩前瞻中预测26Q1 收入增长10%，利润增长30%，经营符合预期。


　　投资评级与估值：基本维持盈利预测，预测公司26-28 年归母净利润为8.82、10.5、12.2 亿，同比增长21%、19%和16%，当前股价对应26-28 年PE 为18x、15x、13x。公司经营势能向上，聚焦低温产品打造基地市场，借助新零售布局全国，兼具产品+奶源+冷链优势。26 年产品结构继续优化叠加D2C 等新渠道占比提升，同时上游持续去化，原奶价格有望企稳，公司前期低产牛淘汰相对充分，判断利润端有望继续改善。中期维度，公司在低温牛奶领域优势明显、渠道拓展仍在继续，若未来奶价温和回升行业竞争趋缓、规模效应继续释放，净利率仍有优化空间，看好公司3 年维度成长，当前PE 估值为18x，估值具备吸引力，维持增持评级。


　　低温产品继续引领收入增长。一季度公司经营延续了2025 年趋势，低温品类保持双位数增长，新品收入占比保持双位数，预计大单品“活润”系列、朝日唯品品牌表现出色。常温品类已于去年逐季改善，对整体收入增速拖累减少。DTC渠道占比提升同时，山姆、量贩等新渠道也贡献积极增长。


　　盈利方面，26Q1 公司整体毛利率为 29.97%，同比 +0.47pct，主因低温产品占比提升，常温产品改善，产品结构优化带动毛利率提升；销售费用率为17.13%，同比 +0.12pct；管理费用率为 3.45%，同比-0.08pct。本期资产减值损失减少，资产处置收益增加主因报告期淘汰牛只的销售价格同比提高。综合以上影响，一季度销售净利率为6.73%，同比+1.48pct。


　　风险提示：市场价格战加剧，食品安全问题。

□.吕.昌    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司