洋河股份(002304)2025年年报与2026年一季报点评：25年调整出清 期待后续拐点

事件：洋河股份发布2025 年报与2026 年一季报，公司25 年实现总营收192.11亿元，同比下滑33.47%，归母净利润22.06 亿元，同比下滑66.94%，其中25Q4单季总营收11.21 亿元，同比下滑17.57%，归母净利润-17.69 亿元（25Q4 同期-19.05 亿元）。公司拟每10 股派发现金红利14.70 元（含税），合计派发现金红利22.14 亿元（含税），对应25 年度分红比例100.38%。26Q1 公司总营收81.86 亿元，同比下滑26.03%，归母净利润24.47 亿元，同比下滑32.73%。


　　25 年释放压力，推动渠道风险出清。1）25 年白酒行业仍处调整期，公司基于长远和理性发展考量，以“解决问题、出清风险”为主要任务，大幅释放报表压力。分产品，25 年中高档酒/普通酒收入分别为165.42/22.34 亿元，同比-31.97%/-43.17%。分市场，25 年省内/省外市场收入分别为86.19/101.57 亿元，同比-32.39%/-34.47%。截至25 年末公司省内/省外经销商2933/5438 家、较24 年末净减66/净减429 家，经销商数量仍在优化。拆分量价看，25 年白酒业务销量/均价分别同比-26%/-10%。26Q1 收入端同比下滑26%，仍在调整阶段。2）公司25 年营销工作以稳价盘、促动销、提势能为主导，围绕开瓶调整配套政策，调控发货节奏。产品端对M6+、海之蓝等主导产品控量稳价，焕新推出第七代海之蓝，上线洋河高线光瓶酒。市场端坚持稳固省内市场，聚力全国高地市场，有望为后续发展奠定基础。


　　毛利率下移、费用率抬升，致盈利能力明显承压。1）25 年/26Q1 毛利率71.60%/75.42%，同比-1.56/-0.17pct，其中25 年中高档酒/普通酒毛利率77.59%/36.59%，同比-1.12/-8.68pct，产品结构调整下毛利率承压。25 年/26Q1税金率17.79%/17.38%，同比+1.1/+1.7pct，销售费用率27.10%/12.51%，同比+8.0/+0.1pct，管理费用率9.32%/5.38%，同比+2.7/+1.4pct。25 年收入承压，但广告促销等支出相对刚性，导致销售费用率大幅抬升。综合看25 年/26Q1净利率11.40%/29.85%， 同比-11.7/-3.0pct 。2 ） 25 年/26Q1 销售回款194.12/62.58 亿元，同比-37%/-36%，截至26Q1 末合同负债54.15 亿元，同比/环比有所承压。


　　盈利预测、估值与评级：考虑行业需求恢复存在不确定性、产品结构下移，我们下调2026-27 年归母净利润预测为19.79/22.71 亿元（较前次预测下调60%/57%），新增28 年归母净利润预测为25.7 亿元，当前股价对应2026-28年P/E 为38/33/29 倍。公司较早开启报表端出清，渠道包袱逐步减轻，26 年有望确立营收底部，维持“买入”评级。


　　风险提示：省内竞争加剧，需求恢复较慢，省外收入增速放缓。

□.叶.倩.瑜./.李.嘉.祺./.董.博.文    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司