洋河股份(002304)：延续出清节奏 稳步夯实基础

业绩回顾


　　2025 年及1Q26 业绩符合市场预期


　　公司2025 年实现营收192.1 亿元，同比-33.5%；归母净利22.1亿元，同比-66.9%；其中4Q25 营收/归母净利分别同比-17.6%/+7.2%。1Q26 实现营收81.9 亿元，同比-26.0%；归母净利24.5亿元，同比-32.7%。业绩符合市场预期。


　　发展趋势


　　主动调整经营节奏，以“解决问题、出清风险”为主线。2025 年公司围绕稳价盘、促动销、提势能推进渠道修复，酒类收入同比-33.5%。分产品看，中高档酒/普酒收入分别同比-32.0%/-43.2%，M6+/海之蓝等核心产品控量稳价，并通过赠饮等方式促进动销。分区域看，省内/省外收入分别同比-32.4%/-34.5%，省内占比提升0.8ppt。1Q26 公司延续出清节奏，营收同比-26.0%，我们估计回款推进偏慢，但海之蓝、水晶梦动销较好。


　　税金及费用拖累盈利，毛销差1Q26 边际转好。25 年公司净利率同比-11.6ppt 至11.5%，主因毛利率及费用率拖累。1）全年综合毛利率同比-1.6ppt 至71.6%，主因产品结构下移叠加人工成本刚性。2）全年销售费用/管理费用（含研发）费率同比+8.0/+3.0ppt,主因广告投入及折旧支出刚性。3）受2H25 亏损影响，全年所得税率升至36.7%，我们预计26 年亏损改善后将有所回落。1Q26净利率同比-3.0ppt 至29.9%，主因税金及附加、管理费用拖累，但毛利率及销售费率基本持平，显示产品结构及动销趋稳。


　　着眼长期夯基固本，释压充分期待企稳。2026 年公司定调“稳扎稳打，夯实基础”，通过精简营销层级、下沉权责提升运营效率，并重点发力高端化、场景化及新渠道增量。经过前期深度调整后，目前渠道库存保持良性，第七代海之蓝全面铺市，水晶梦借助家宴场景稳定动销，我们预计公司26 年销售有望见底企稳。


　　盈利预测与估值


　　由于商务消费场景承压，我们下调2026 年盈利预测42.6%至27.3 亿元，引入2027 年盈利预测31.1 亿元，下调目标价25.3%至62 元，对应2026 /27 年34.1x/30.0x P/E，现价对应2026/27年27.2x/24.0x P/E，有上行25.4%空间，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　梦之蓝系列动销不及预期，中低端产品动销不及预期。

□.王.文.丹./.祝.美.学./.季.雯.婕    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司