青岛啤酒(600600)：Q1销量承压 盈利能力稳健

公司发布2026 年一季报，Q1 公司实现营业收入102.85 亿元，同比-1.54%；归母净利润18.00 亿元，同比+5.23%；扣非净利润17.06 亿元，同比+6.42%，业绩符合预期，现金流表现良好。 销量承压下滑，结构升级推动吨价提升。毛利率提升费用率下降，盈利能力提升。


　　Q1 业绩符合预期，现金流表现良好。2026 年Q1 公司实现营业收入102.85亿元，同比-1.54%；归母净利润18.00 亿元，同比+5.23%；扣非净利润17.06 亿元，同比+6.42%，符合预期。Q1 销货现金流96.92 亿，同比+8.47%，主要系季度回款节奏差异，经营活动现金流净额29.97 亿元，同比+67.46%，现金流表现良好，主要系回款增加但支出保持稳定。合同负债58.8 亿，同比+3.9%。


　　销量承压下滑，结构升级推动吨价提升。26Q1 销量同比-2.6%至220.2 万千升，其中主品牌青岛啤酒销量同比+0.4%至138.1 万千升，中高端以上产品同比+3.1%至104.2 万千升。在整体销量承压背景下，主品牌及中高端产品保持增长，结构延续升级。吨价方面，测算26Q1 吨价约4671 元，同比+1.1%，较25Q1 的4620 元有所提升，货折压力缓解叠加产品结构优化带动吨价改善。


　　毛利率提升费用率下降，盈利能力提升。26Q1 毛利率42.74%，同比+1.11pcts，测算吨成本约2675 元，同比-0.8%，大麦及包材成本回落持续贡献毛利改善。费用端，26Q1 销售费用率11.50%，同比-1.03pcts；管理费用率3.49%，同比+0.30pcts；税金及附加率6.13%，同比+0.09pcts。


　　财务费用-0.72 亿元（25Q1 为-1.07 亿元），毛利提升叠加降费，26Q1 归母净利率17.82%，同比+1.18pcts，盈利能力稳步提升。


　　投资建议：看好啤酒旺季消费，关注公司走出调整的节奏。当下啤酒逐步进入备货旺季，我们看好餐饮客流改善带动的啤酒板块量、价超预期可能。


　　Q1 公司渠道调整，渠道包袱有所下降，3 月逐步走出调整，关注旺季超预期可能，我们略调整26-28 年EPS 至3.51 元、3.69 元与3.90 元，对应A/H 股分别为17.6 倍/12.6 倍PE，处于过去5 年 6%分位，股息率约为3.8/5.3%，股息率有支撑，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：极端天气影响、中高端竞争加剧、高管人员减持风险、原材料价格上涨等。

□.陈.书.慧./.刘.成    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司