方盛制药(603998)：25年扣非净利快速增长

公司公告2025 年收入、归母净利、扣非净利17.5、3.1、2.5 亿元（-2%、+20%、+29% yoy），其中4Q25 收入、归母净利、扣非净利4.9、0.4、0.4亿元（+15%、+41%、+19% yoy），业绩基本符合我们预测（此前预测25年归母净利3.1 亿元）。公司拟每10 股派发1.5 元现金红利（含税），全年累计派发1.98 亿元，占当年归母净利64.49%。1Q26 收入、归母净利、扣非净利4.6、0.9、0.9 亿元（+11%、+0%、+21% yoy）。公司2020 年启动归核化战略、聚焦创新中药，我们看好中药创新药放量驱动公司收入增长与净利率提升，维持“买入”评级。


　　骨科与心脑血管：藤黄重回增长，玄七大幅增长，心脑快速增长1）骨科2025 年收入3.9 亿元（+3% yoy），1Q26 收入1.1 亿元（+21% yoy）：


　　我们预计藤黄健骨片因2H24 湖南跟标、2025 年价降量升收入同比下滑，2026 年随价格稳定收入恢复增长；玄七健骨受益于加大覆盖（2025 年新增覆盖公立医疗机构超400 家）与国谈身份，2025 年收入加速增长，受益于持续入院我们预计2026 年收入增长有望超30%、长期成为5~10 亿大品种；2）心脑血管2025 年收入6.3 亿元（+19% yoy），1Q26 收入1.9 亿元（+48%yoy），主因依折麦布与血塞通抓住集采机遇并积极拓展第二终端，我们预计2026 年收入快速增长。养血祛风6M25 获批、当年国谈进入医保，我们预计未来有望成为10 亿元大品种


　　儿科与呼吸系统偏弱，儿科2026 年有望恢复性增长，呼吸观望国采1）儿科2025 年收入1.6 亿元（-11% yoy），1Q26 收入0.4 亿元（-13% yoy）：


　　小儿荆杏持续加大覆盖（2025 年新增覆盖公立医疗机构约500 家），但因呼吸道发病率降低，2025 年销量同比下滑22%（四季度有所回暖），1Q26恢复性增长，我们预计全年重回增长，未来期待成人适应症（预计2026 年获批）及第二终端第三终端的增量拓展；2）呼吸科2025 年收入1.1 亿元（-47% yoy），1Q26 收入0.3 亿元（-35% yoy）：独家、医保、基药品种强力枇杷膏因季节疾病谱变化2025 年销量同比下滑约50%、1Q26 仍未恢复，后续观望第四批国采。


　　持续推进创新中药、化药研发


　　我们看好公司研发创新能力持续提升，截至4M26：1）健胃祛痛与小儿荆杏成人适应症处于临床三期，蛭龙通络即将进入三期，香芩解热、紫英处于临床二期，三花接骨丸等十余个项目处于药学研究或非临床研究中；2）化学仿制药艾拉莫德片、依折麦布阿托伐他汀钙片和甲苯磺酸艾多沙班片进行了化药4 类上市申报并获得受理，公司已与中国药科大学和中国医学科学院药物研究所签署相关协议，受让化药1 类创新药物IMM-H024 原料药及制剂项目的专利权。


　　维持“买入”评级


　　我们基本维持26-27 年并新增28 年盈利预测，预计公司2026-28 年归母净利3.7、4.4、5.1 亿元（+19%、+19%、+18%yoy），给予2026 年PE 估值20x（参考可比公司均值20x），目标价16.64 元（前值15.84 元，基于26 年3.7 亿利润和19x PE），维持“买入”评级。


　　风险提示：市场推广不及预期风险，中药行业政策风险。

□.代.雯./.张.云.逸./.唐.庆.雷    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司