迎驾贡酒(603198)：26Q1表现亮眼 有望逐渐走出底部

事件：


　　公司发布2025 年年报和2026 年一季报，2025 年公司实现营业收入60.19 亿元，同比减少18.04%；实现归母净利润19.86 亿元，同比减少23.31%；实现扣非归母净利润19.12 亿元，同比减少25.49%；其中，25 年Q4 实现营业收入15.03 亿元，同比减少17.89%，实现归母净利润4.74 亿元，同比减少18.63%，实现扣非归母净利润4.38 亿元，同比减少23.13%。26 Q1 实现营业收入22.30 亿元，同比增加8.91%；实现归母净利润8.35 亿元，同比增加0.73%；实现扣非归母净利润8.18 亿元，同比增加0.18%，营收、利润双增实现“开门红”。


　　26Q1 表现亮眼，省内市场率先复苏


　　1）分产品来看，2025 年公司中高档白酒/普通白酒分别实现营收46.83/10.04 亿元，同比变化-18.0%/-22.1%。26Q1 中高档白酒/普通白酒分别实现营收18.7 亿元/2.6 亿元，同比变化+8.9%/+9.1%。2）分渠道来看，2025 年公司直销（含团购）/批发代理营收分别为4.52/52.34 亿元，同比变化+1.6%/-20.2%。报告期内，公司积极布局新零售渠道，完善数字化运营平台，以数智化赋能全链路营销。3）分地区来看，2025 年公司省内/省外分别实现营收42.66 亿元/14.21亿元，分别同比-16.25%/-25.57%，省内基地市场动销呈现相对韧性。


　　公司深耕省内市场，精准布局苏豫鄂等重点市场，26Q1 省内/省外实现营收18.1 /3.2 亿元，同比+11.0%/-1.4%，省内在经历调整后蓄势增长，省外调整也基本进入尾声。


　　费投增加导致净利率承压，渠道回款意愿良好


　　2025 年公司销售毛利率为72.5%，同比降低1.4pct；销售费用率/管理费用率分别为11.13%/4.29%，分别同比变化+2.07pct/+1.12pct，公司增加市场投放力度以巩固促进动销，销售费用率提升；归母净利率为32.99%，同比降低2.27pct，主要是毛利率降低及营收减少的情况下费用率提升所致。26Q1 公司销售毛利率为75.60%，同比-0.49pct ； 销售费用率/ 管理费用率分别为9.23%/3.03% ， 同比+1.51pct/-0.11pct；归母净利率为37.43%，同比-3.04pct。现金流方面，2025 年/26 Q1 销售收现分别66.38 亿元/26.36 亿元，同比-15.3%/+19.3%，终端需求与渠道回款持续复苏。面对白酒行业调整期，公司双措并举：一方面持续优化产品结构、丰富产品矩阵；另一方面聚焦核心市场深耕与重点渠道突破，加快营销模式创新变革，优化渠道运作模式与合作机制，为企业穿越行业周期、实现长期发展筑牢根基。


　　投资建议：


　　我们预计公司2026 年-2028 年的收入增速分别为7.6%/8.3%/9.3%，净利润增速分别为6.4%/10.9%/12.0%，维持买入-A 投资评级。


　　风险提示：大众消费不及预期风险，产品结构升级不及预期风险，行业竞争加剧风险。

□.蔡.琪./.尤.诗.超./.燕.斯.娴    .国.投.证.券.股.份.有.限.公.司