森麒麟(002984)：FY25盈利符合预期 摩洛哥基地即将贡献利润

业绩回顾


　　FY25 业绩符合市场预期


　　公司公布2025 年业绩：收入86.12 亿元，同比+1.2%；归母净利润11.25 亿元，同比-48.5%。其中4Q25 实现收入21.74 亿元，同比+0.2%，环比-6.2%；归母净利润1.10 亿元，同比-76.2%，环比-68.1%。FY25 业绩符合市场预期。


　　公司公布1Q26 业绩：收入20.82 亿元，同比+1.3%，环比-4.2%；归母净利润2.10 亿元，同比-41.9%，环比+91.5%。


　　1Q26 业绩低于市场预期，主要是受汇率变动导致汇兑损失增加以及中东发货延迟、欧盟订单略有下滑的影响。


　　发展趋势


　　2026 年摩洛哥基地有望释放盈利。公司摩洛哥基地于2025 年正式投产，由于前期低开工率及折旧等因素，全年亏损约0.47 亿元。目前摩洛哥基地正在稳定爬坡，已具备日产2.5 万条生产能力。伴随工厂持续放量运行，我们预计2026 年有望为公司贡献利润。摩洛哥基地作为公司在非洲的产能布局，有助于公司全球销售的统筹协调；在海外贸易壁垒提升的情况下，该基地销售定价较有优势，我们预计有望实现较高的利润率水平，进一步提升公司整体的盈利能力。


　　公司已进行多轮涨价传导成本压力。2026 年以来天然橡胶和合成橡胶价格大幅上涨，结合原材料库存周期，我们预计或将对二季度轮胎企业成本端造成压力。公司已进行了多轮的全面涨价。


　　后续伴随轮胎海外产能定价能力的提升，我们预计公司产品价格有望进一步上行。


　　盈利预测与估值


　　由于原材料价格上涨及海外贸易壁垒提升，我们下调2026 年净利润13.7%至16.52 亿元，引入2027 年净利润21.99 亿元。当前股价对应2026 年/2027 年市盈率11.2x/8.4x。维持跑赢行业评级，我们仍看好公司全球化布局带来的长期发展空间，维持目标价23.0 元，对应2026 年/2027 年市盈率14.4x/10.8x，较当前股价有32.4%的上行空间。


　　风险


　　汇率波动；原材料价格上涨；达产不及预期；贸易壁垒增加。

□.徐.啸.天./.傅.锴.铭./.裘.孝.锋    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司