今世缘(603369)2025年报及2026年一季报点评：报表加速出清 力争份额提升

事项：


　　公司公布2025 年报及26 年一季报，25 年实现营业总收入101.8 亿元，同降11.8%，归母净利润26.0 亿元，同降23.7%。单Q4 看，实现营业总收入13.0亿元，同降18.9%，归母净利润0.5 亿元，24 年同期为3.3 亿元。26Q1 实现营业总收入43.2 亿元，同降15.2%，归母净利润13.8 亿元，同降15.8%。26Q1末合同负债15.6 亿元。


　　评论：


　　25 年省内务实减负，收入保持百亿，加大费投后业绩调整较多。分产品看，特A+类/特A 类/A 类/B 类/C、D 类分别同比-16.9%/-2.3%/-20.3%/-12.4%/-25.9%，受外部需求冲击，V 系/四开/对开预计双位数下滑，淡雅/单开保持增长。分区域看，淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区/省外收入同比-15.5%/-16.0%/-20.3%/-1.0%/-15.7% /-18.4%/+0.3%，省内苏中势能较好，苏南、南京受次高端用酒需求影响较重，省外相对稳定。盈利端，2025年公司毛利率下降0.5pct，管理费用率/销售费用率分别提升0.2/4.6pcts，主要系增加渠道支持返利，综上归母净利率下降4.0pcts 至25.6%。


　　26Q1 延续纾压，实际动销表现已好于报表。26Q1 公司收入/利润分别同降15.2%/15.8%，其中特A+类/特A 类/A 类/B 类/C、D 类分别同比-22.8%/-1.6%/-32.5%/-6.4%/+5.4%，对开以上产品仍务实降速纾压，K 系、淡雅动销正增长，部分低端老品仍在调整期。分地区看，省内同降17.6%，其中淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区分别同降11.3%/24.0%/28.8%/6.1%/4.8%/29.4%，省外微增0.8%相对稳定，整体各区域表现与25 年保持一致。盈利端Q1 毛利率提升0.8pct 表现突出，管理费用率基本持平，销售费用率提升1.5pcts 主要系增加渠道支持费用所致，综上归母净利率32.0%，下降0.2pct。现金流方面，Q1 销售回款同增2.4%、表现好于收入，渠道反馈公司Q1 回款进度40%+，整体进度相对良性。26Q1 末合同负债15.6 亿元，环比25Q4 末减少1.5 亿元。


　　26 年目标提升份额，从市场精耕化、组织高效化要增量。公司2026 年目标争取提升市场份额、利润增幅高于行业平均。增长路径上，一方面精耕省内乡镇市场、突破省外板块市场，以核心单品四开/对开为抓手，配合雅系/K 系/V 系纵深布局。另一方面聚焦组织提效，26 年定为“绩效管理年”，公司会持续完善绩效考核机制，建立职级与职务同升同降机制，实现薪酬与业绩强挂钩，提升组织效率。


　　投资建议：实际经营好于报表，关注省内需求改善，维持“强推”评级。公司积极应对行业调整，通过组织架构改革与战略升级力争份额提升。公司报表端开始减负，Q1 实际经营表现好于报表，年内核心关注需求改善。25 年公司分红率提升至57.5%，测算股息率4.6%具备吸引力。结合经营表现，我们调整26-27 年EPS 预测值为2.14/2.23 元（原预测值为2.24/2.48 元），新增28 年预测值2.38 元，给予26 年18xpe，调整目标价为38 元，维持“强推”评级。


　　风险提示：产品结构调整不及预期、省外市场拓展不及预期、需求不及预期。

□.欧.阳.予./.田.晨.曦./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司