科思股份(300856)：去库周期结束 新老势能重回成长

防晒剂销量增长+洗护类导入客户成效显现，26Q1 旺季收入/利润环比改善明显


　　26Q1：收入4.95 亿元、同比+24.8%、环比+34.8%；归母净利润4078 万元、同比-15.1%、环比+35%；毛利率28.49%、同比-5.55PCT、环比-1.31PCT；管理费用率8.67%、同比-4.64PCT、环比-1.64PCT；研发费用率2.87%、同比-2.66PCT、环比-0.22PCT；净利率8.24%、同比-3.87PCT、环比+0.04PCT。下游去库影响减弱，防晒剂销量同比增长；部分上游原料价格出现不同程度上涨，毛利率承压；汇兑损失影响利润，财务费用2612 万元（25Q1 为-180 万元）。


　　25Q4：收入3.67 亿元、同比-12.22%、环比-7%；归母净利润3010 万元、同比-37.7%、环比+138%；毛利率29.8%、同比-10.64%、环比+4.54PCT（25Q1-Q3 环比-6.4%/-4.4%/-4.4%）；管理费用率10.31%、同比-3.78PCT、环比-2.16PCT；研发费用率3.09%、同比-3.15PCT、环比-0.86PCT；净利率8.2%、同比-3.35PCT、环比+5PCT。需求放缓+下游去库影响+竞争加剧，防晒剂量价同比承压，但传统防晒剂2H25 需求开始有所恢复、新型防晒剂至25Q4 去库接近尾声。


　　25 年防晒剂量价承压，下游去库周期结束、预计26 年出货量恢复至23/24 年水平


　　化妆品活性成分及其原料收入11.4 亿元、同比-40.32%（量同比-21%、价同比-24%），毛利率同比-16.71PCT。


　　合成香料收入3.24 亿元、同比-8.01%（量同比-1%、价同比-7%），毛利率同比-0.25PCT。


　　展望26 年，关注马来西亚工厂投产，PS 产品美国市场+洗护原料增量


　　洗护增量：PO 已完成对国内外头部客户的导入，氨基酸表面活性剂的客户验证在2025 年取得较大进展，有望逐步放量


　　马来西亚工厂：已开始投产，后续将根据国际客户的认证情况逐步出货，关税优势助力提升北美市场份额


　　PS 产品：预计于 2026 年 6 月获得美国FDA 批准上市


　　盈利预测与估值分析


　　预计26-28 年归母净利润2.04/2.58/3.02 亿元，同比+89%/+26%/+17%，4.28 日市值对应PE 33/26/22 倍。考虑到防晒剂需求底部向上，洗护原料望逐步放量，马来西亚工厂逐步爬坡，公司基本面向好，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　马来西亚工厂产能爬坡不及预期，行业竞争加剧，洗护原料出货不及预期

□.罗.晓.婷./.周.舒.怡    .浙.商.证.券.股.份.有.限.公.司