儒竞科技(301525)：成本上涨压力凸显 出货节奏有波动

公司发布2025 年报&2026 一季报：2025 年，公司营业收入12.9 亿元，同比-0.9%；毛利率24.8%，同比+0.5pct；期间费用率16.8%，同比+3.7pct，主要系研发费用率提升，以及嘉定工厂投产带来费用增加等；归母净利润1.25亿元，同比-25.4%；归母净利率9.8%，同比-3.2pct；经营性现金流量净额为1.3 亿元，同比+37.1%，回款加速。其中2025Q4 营业收入2.9 亿元， 同比+1.1%；归母净利润-0.09 亿元，同比-144.2%；归母净利率-3%，同比-9.8pct。


　　分红：2025 年分红率为30.1%，并以资本公积金转增股本（每10 股转增4股）。2026Q1，公司营业收入2.4 亿元，同比-31%，主要系出货量减少所致；毛利率22%，同比-3.8pct；期间费用率20.7%，同比+8.9pct；归母净利润0.1亿元，同比-80.2%；归母净利率4.3%，同比-10.7pct。26Q1 利润大幅下滑的主要原因包括研发费用率同比大幅提升5.7pct，嘉定工厂转固相关费用增加，人民币升值导致汇兑损失，政府补助减少等。


　　暖通：商空受地产低迷影响，热泵大幅增长，数据中心规模化销售落地。


　　2025 年，公司暖通业务实现收入7.8 亿元，同比-4.2%，占总营收的61%；毛利率为25%，同比+2.8%。公司暖通业务包括商用空调、热泵、家用空调、数据中心等细分板块。1）2025 年占大头的商用空调在国内地产周期低迷下，收入同比下滑，是主要拖累项，我们预计2026 年仍将受到一定影响；2）公司热泵业务收入大幅上升。一方面，公司加大研发力度，并加速国内市场渗透与欧洲、东南亚、南美等海外新兴市场布局；另一方面，受益于热泵行业在经历两年去库存后，2025 年出口实现恢复性高增长。产业在线数据，25 年我国空气源热泵出口额同比+29.8%。我们预计2026 年公司热泵业务仍将快速增长，26Q1 行业端出口延续高增，海关总署数据，热泵相关产品及零部件出口额同比+23.2%，已和23Q1 历史同期出口高峰水平相当；3）公司数据中心业务增长势头良好，2025 年已实现规模化销售落地， 2026-2027 年在低基数下有望明显增长，未来公司将继续加大投入，或将打造为公司新的增长点。


　　汽车：26 年嘉定工厂产能释放，有望带动汽车业务规模增长和盈利改善。


　　2025 年，公司新能源汽车热管理系统零部件业务实现收入4.6 亿元，同比+2.3%，占总营收的36%， 市占率进一步提升；其中销量133.1 万台，同比+11.2%， 销售均价约348 元/台， 同比-8%， 行业价格竞争激烈； 毛利率为26.1%，同比下滑2.9pct。2025 年公司“新能源汽车电子和智能制造产业基地”提前9 个月投产，使原本Q2-3 的旺季受到阶段性影响。2026 年公司将全力推进嘉定工厂的产能释放与运营效能提升， 项目达产后将贡献180 万套汽车热管理系统产能，我们预计有望带动汽车业务的规模增长和盈利改善。


　　投资建议：考虑之后成长上涨的压力，我们下调2026-2028 年盈利预测，预计公司营业收入分别为14.8/20.1/26.1 亿元， 分别同比+15.2%/+35.3%/+30.2%， 归母净利润分别为1.5/2.2/3.1 亿元， 分别同比+19.5%/+46.6%/+40.7%， EPS 为1.59/2.33/3.28 元每股，当前股价对应PE为46.8/31.9/22.7 倍，维持“推荐”评级。


　　风险提示：市场竞争加剧的风险；新业务增长不及预期的风险；客户集中的风险。

□.何.伟./.鲁.佩./.陆.思.源./.刘.立.思./.杨.策    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司