泸州老窖(000568)：25Q4报表压力集中释放 26Q1保持良性经营节奏

投资要点：


　　事件：公司于2026 年4 月29 日同步披露2025 年年报及2026 年一季报，2025 年实现营收257.31 亿元，同比-17.52%；归母净利润108.31 亿元，同比-19.61%；扣非归母净利润107.60 亿元，同比-19.70%。2026 年Q1 实现营收80.25 亿元，同比-14.19%；归母净利润37.08 亿元，同比-19.25%；扣非归母净利润36.84 亿元，同比-19.84%。


　　25Q4 报表压力集中释放。25Q4 公司实现营收26.04 亿元，同比-62.23%；归母净利润0.68 亿元，同比-96.37%，报表出清力度较大，预计主要系公司主动去库存、缓解渠道压力，同时与春节备货时间靠后有一定关系。全年分产品看，2025 年中高档酒类实现收入229.68 亿元，同比-16.74%；其他酒类收入26.38 亿元，同比-23.93%，预计“中高档酒”里的高度国窖产品受外部环境影响更大、下滑程度略高于其他产品，因而产品结构略降，全年销售毛利率86.62%，同比-0.91pct。从费用端看，尽管行业承压，公司还是保持了比较稳定的费用节奏，2025 年销售费用率12.58%，同比+1.24pct；管理费用率3.74%，同比+0.21pct。


　　26Q1 业绩符合预期，公司继续保持良性经营节奏。白酒行业依然承压，预计公司继续保持去库存思路，以真正的动销开瓶为核心抓手，预计动销好转会先于报表好转。26Q1 毛利率85.82%，同比-0.69pct，净利率46.48%，同比-2.83pct，销售费用率8.57%，同比+ 0.37pct；管理费用率2.37%，同比+0.31pct，毛利率变化预计主要系公司高度国窖1573 坚持挺价战略、同时春节期间大众酒消费场景相对更平稳、总体结构略有下移。净利率变化除毛利影响外，预计与季度间税费节奏有一定关系，26Q1 税金及附加比例14.40%，同比+2.75pct。


　　盈利预测与投资建议：2025 年公司每股派发现金红利5.78 元，分红率78.48%，同比+13.48pct，分红总金额85 亿元，符合前期公司《2024-2026年度股东分红回报规划》的承诺。综合来看，公司战略清晰，经营有序，管理优势明显，我们认为后续随着白酒消费场景的修复，公司有望率先走出调整。我们预计公司2026 至2028 年归母净利润分别为92.84 亿元、94.88亿元、100.46 亿元（原26-27 年值为98.86/102.12 亿元），当前股价对应PE分别为15.9 倍、15.5 倍、14.7 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　宏观经济恢复不及预期；政策风险；食品质量安全风险等

□.龚.源.月./.杨.良.俊    .华.福.证.券.股.份.有.限.公.司