百隆东方(601339)：26Q1业绩超预期 期待棉价上行期继续释放弹性

2025 年公司营收/归母净利润分别同比-1.0%/+60.0%，26Q1 分别同比+14.8%/+39.8%。原材料成本下降增厚毛利空间，费用管控显成效，净利率持续提升。自Q2 开始公司有望逐步提价，并凭借充足的原材料库存进一步释放业绩弹性。预计26-28 年归母净利润分别为9.34 亿元、10.46 亿元、11.42 亿元，当前市值对应26PE14X，25 年分红率91%，维持强烈推荐评级。


　　25 年以价换量订单增长，维持高分红，26Q1 利润超预期。


　　（1）2025 年：公司营收78.61 亿元（同比-1.02%，下同），其中主营纱线业务营收同比+1.40%。主营分量价来看：纱线销量26.07 万吨（+7.59%），主要受益于公司下半年主动调整定价策略，以价换量刺激订单增长，同时优化客户结构，加大去库存力度，维持产能利用率高位，我们测算销售均价同比-5.76%。归母净利润6.56 亿元（+59.96%），其中投资收益1.57 亿元（+10.27%）；扣非净利润6.12 亿元（+178.99%）。公司拟派发年度现金股利0.25 元/股，加上中期分红后全年分红比例91.42%。


　　（2）25Q4：营收21.36 亿元（+14.41%），归母净利润1.06 亿元（24Q4亏损249 万元），扣非净利润1.04 亿元（24Q4 亏损3546 万元）。


　　（3）26Q1：营收19.88 亿元（同比+14.85%），我们推测仍然依靠量增驱动，均价同比仍有所下滑；归母净利润2.43 亿元（+39.83%），扣非净利润2.15 亿元（+46.28%）。


　　坯纱收入增长、色纺收入承压，越南工厂贡献主要利润。


　　（1）分产品：色纺纱收入同比-2.47%至39.56 亿元；坯纱受益于公司下半年以价换量的去库存举措，收入同比+6.19%至34.73 亿元。


　　（2）分地区：境内收入同比+10.05%至20.93 亿元，境外收入同比-1.64%至53.36 亿元。越南百隆产能利用率维持高位，全年收入同比+3.57%至62.11亿元，净利润同比+27.35%至6.42 亿元，净利率同比+1.93pct 至10.34%。


　　原材料成本下降增厚毛利空间，费用管控显成效，净利率持续提升。


　　（1）2025 年：公司毛利率同比+3.47pct 至13.67%，其中色纺纱毛利率17.84%（+6.62pct），坯纱毛利率8.12%（+1.52pct），境内毛利率2.78%（+0.49pct），境外毛利率17.42%（+5.86pct）。期间费用率同比-1.40pct至5.65%，其中管理费用率-0.18pct、研发费用率-0.45pct、财务费用率-0.69pct（主要系银行借款规模大幅减少、汇兑收益增加）。净利率同比+3.18pct 至8.35%。


　　（2）25Q4：毛利率同比+8.13pct 至14.46%。期间费用率同比+0.55pct 至5.14%，其中财务费用率+1.13pct。净利率同比+5.11pct 至4.98%。


　　（3）26Q1：毛利率同比+2.21pct 至17.07%；期间费用率同比-1.42pct 至6.09%，其中销售费用率+0.25pct、管理费用率-0.63pct、财务费用率-0.94pct；净利率同比+2.18pct 至12.20%。


　　26Q1 现金流显著改善，存货周转继续提效。（1）2025 年：经营活动净现金流同比-21.34%至10.88 亿元，主要系原料采购、员工薪酬和税费等支出同比增加；存货周转天数为218 天，同比-8 天，去库存效果显现；应收账款周转天数为33 天，同比+3 天。（2）26Q1：经营活动净现金流3.76 亿元同比转　　正；存货周转天数213 天，同比-62 天；应收账款周转天数35 天，同比-1 天。


　　盈利预测及投资建议：公司持续深化国内+越南双基地产能布局优势，优化原材料采购策略，合理调控原料库存。2025 年至26Q1 公司毛利率的提升主要来自于原材料棉花成本的下降，随着最新美棉价格当前已同比止跌回升，公司有望逐步提价，并凭借充足的原材料库存进一步释放业绩弹性。我们预计2026-2028 年公司收入规模分别为90.44 亿元、98.56 亿元、107.20 亿元，同比增长15%、9%、9%，归母净利润规模分别为9.34 亿元、10.46 亿元、11.42 亿元，同比增长42%、12%、9%。当前市值对应26PE14X、27PE12X，25 年分红率91%，维持强烈推荐评级。


　　风险提示：原材料价格大幅波动的风险；下游需求不及预期的风险；关税政策不确定性风险等。

□.刘.丽./.唐.圣.炀    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司