昆仑万维(300418)2025年年报及2026年一季报点评：收入增长亮眼 AI商业化取得进展

投资要点


　　事件：2025 年公司实现营收81.98 亿元，同比增长44.78%，归母净利润为-15.93 亿元，与上年同期基本持平，扣非归母净利润-17.25 亿元。


　　2026 年一季度实现营收25.70 亿元，同比增长45.69%，归母净利润-8.87亿元，与上年同期基本持平，扣非归母净利润-8.91 亿元。收入端增长强劲，主要得益于短剧及AI 业务商业化加速，但战略性的高研发与高销售投入使利润端仍在承压，2025 年业绩略低于我们此前预期。


　　短剧与AI 业务成为核心增长引擎。2025 年公司AGI 与AIGC 业务商业化取得重要进展。分业务板块看，1）天工AI 板块2025 年实现收入23.69 亿元，同比大增251.74%，成为公司第二大收入支柱。其中短剧和AI 短剧平台业务表现尤为亮眼，全年收入16.17 亿元，同比激增864.92%，截至2025 年12 月，月流水近3600 万美元，ARR 超4 亿美元，已形成稳定的商业化基本盘。AI 软件技术业务收入2.05 亿元，同比增长430.86%。2）Opera2025 年实现收入43.79 亿元，同比增长28.11%，作为公司现金牛业务，持续稳健增长，Opera 系列浏览器正全面向AI 原生平台演进。3）StarMaker2025 年收入10.59 亿元，同比略降3.97%。


　　高研发与高销售投入导致利润端承压，但为长期发展构筑壁垒。2025 年公司归母净利润为-15.93 亿元，处于战略性投入期。利润端承压的主要原因：1）研发投入持续加码，全年研发费用16.76 亿元，同比增长8.6%，用于巩固视频模型SkyReels、音乐模型Mureka 等核心技术在全球的领先地位。2）市场推广力度显著加大，全年销售费用41.82 亿元，同比大增81.53%，主要用于为短剧、AI 音乐等新产品获取用户和流量。这两项战略性投入虽然短期内拖累了利润，但已帮助公司构建起差异化的技术壁垒，并推动了用户规模与流水的快速提升。


　　AI 全产业链布局领先，多模态模型与应用生态协同效应初显。公司已构建起“四大SOTA 模型（视频、音乐音频、世界模型、基座文本与多模态）+五大核心应用（短剧、音乐、游戏、SuperAgent、社交）”的完整AI 生态。近期，SkyReels-V4 和Mureka V8 在Artificial Analysis 等国际权威榜单中斩获多项全球第一，技术实力获国际认可。


　　盈利预测与投资评级： 考虑到公司仍处于AI 业务的战略投入期，研发与市场费用预计将维持高位，但收入增长潜力大，我们调整2026-2027年盈利预测，预计2026/2027/2028 年营业收入分别为102/124/147 亿元（2026/2027 年前值为104/122 亿元），EPS 为-0.88/-0.47/-0.01 元（2026/2027 年前值为-0.34/0.08 元），当前股价对应2026/2027/2028 年PS 分别为6/5/4 倍。看好公司AI 技术全球领先及商业化加速兑现，有望逐步实现盈利，维持“买入”评级。


　　风险提示：AI进展不及预期，经营性业务不及预期，行业监管风险。

□.张.良.卫./.周.良.玖    .东.吴.证.券.股.份.有.限.公.司