泸州老窖(000568)：25Q4超预期出清 稳中求进做渗透

业绩简评


　　2026 年4 月28 日，公司披露2025 年年报及2026 年一季报，具体而言：1）25 年实现营收257.3 亿元，同比-17.5%；归母净利108.3亿元，同比-19.6%。2）26Q1 实现营收80.3 亿元，同比-14.2%；归母净利37.1 亿元，同比-19.3%。3）25Q4+26Q1 合计营收106.3亿元，同比-34.6%；归母净利37.8 亿元，同比-41.7%。25Q4 出清幅度超预期，26Q1 业绩符合预期。


　　经营分析


　　分产品拆分来看： 25 年中高档酒/ 其他酒类分别实现营收229.7/26.4 亿元，同比-16.7%/-23.9%，其中销量分别同比-13.2%/-19.7%，吨价分别-4.0%/-5.2%至61.6/5.4 万元/吨，毛利率分别-0.9pct/-3.9pct 至90.9%/50.1%。预计25 年中高档酒内部产品结构有所回落，26Q1 预计趋势延续，致使公司整体毛利率有所回落。


　　报表质量层面：1）25 年归母净利率同比-1.1pct 至42.1%，其中毛利率同比-0.9pct、销售费用率+1.2pct（25 年广告宣传费-18%/促销费+15%）；26Q1 归母净利率同比-2.9pct 至46.2%，其中毛利率同比-0.7pct，主要系税金及附加占比+2.7pct 拖累。2）26Q1 销售收现88.9 亿元，同比-10%； 26Q1 末合同负债余额27.9 亿元，26Q1 营业收入+△合同负债同比-12%；回款端与营收端表现相对匹配。


　　公司明确“十五五”战略为“156”战略，包括坚定1 个发展目标（重回行业前三）、坚持5 大发展理念、构建6 大卓越体系。26 年公司营销层面定调“稳中求进”，在稳定市场价盘、渠道利润的前提下，全力推进消费开瓶、渠道拓点、市场扩面。经销商大会时公司亦明确26 年全面推进低度化战略、启动低度产品全国扩张计划，差异化禀赋彰显。


　　盈利预测、估值与评级


　　我们预计公司26-28 年收入分别为254.9/272.9/302.9 亿元，同比分别-0.9%/+7.0%/+11.0%；归母净利为106.4/115.4/130.6 亿元；EPS 为7.23/7.84/8.87 元，公司股票现价对应PE 估值分别为13.9/12.8/11.3 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示


　　宏观经济承压风险，行业政策风险，全国化外拓不及预期，食品安全风险。

□.刘.宸.倩./.叶.韬    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司