洋河股份(002304)2025年报及2026年一季报点评：加速筑底 重新启航

事项：


　　公司发布2025 年报及2026 年一季报，25 年实现营业总收入192.1 亿元，同降33.5%，归母净利润22.1 亿元，同降67.0%，扣非后归母净利润21.4 亿元，同降68.8%。单Q4 看，实现营业总收入11.2 亿元，同降17.6%，归母净利润-17.7 亿元，去年同期为-19.1 亿元。26Q1 实现营业总收入81.9 亿元，同降26.0%，归母净利润24.5 亿元，同降32.7%，扣非后归母净利润24.3 亿元，同降32.9%。


　　评论：


　　25 年深度出清，26Q1 报表继续纾压、实际经营情况已有改善。公司25 年收入/利润同降33.5%/67.0%，单Q4 收入下滑17.6%,归母净利润-17.7 亿元，去年同期为-19.1 亿元，面对外部需求偏弱、行业竞争加剧，公司理性调整，主动降库纾压。分量价来看，25 年白酒量/价分别同比-26.0%/-10.1%；分结构看，中高档酒/普通酒营收分别同比-32.0%/-43.2%；分区域看，省内/省外营收分别同比-30.8%/-33.0%，加速卸下包袱。26 年Q1 收入/利润同降26.0%/36.7%，报表端仍在出清，但实际经营状况已有回暖，公司通过数字化系统监控渠道库存、库存高于良性水位则停止发货，目前经销商库存约2-3 个月相对良性。产品端公司加强第七代海之蓝推广，省外海七推广顺畅、进度略超预期；省内海之蓝市场基础较好，渠道利润高于竞品，经销商拿货意愿较好。


　　25 年盈利水平明显下挫，26Q1 毛利率小幅下降。盈利端看，2025 年公司毛利率下降1.6pcts 至71.6%，主要系货折及产品结构下移所致，管理费用率/销售费用率分别提升2.7/8.0pcts 至9.3%/27.1%，费用总额在收缩，但受收入下降且部分费用支出相对刚性影响，费用率波动较大，综上归母净利率同降11.6pcts至11.5%。26Q1 毛利率同降0.2pct 相对稳定，营业税金率同增1.7pcts、主要系生产端缴税导致的节奏影响，管理费用率同增1.4pcts，销售费用率微增0.1pct，归母净利率同降3.0pcts。现金流方面，26Q1 销售回款同降36.2%，主要系公司帮助渠道纾压、未强催回款所致，经营性现金流净额同降23.5%，风险相对可控。26Q1 末合同负债54.1 亿元，环比25Q4 末减少21.1 亿元。


　　重点发力大众价格带，下半年有望逐步转正。公司理性看待当前外部环境及自身经营周期，26 年深入推进“整顿秩序、稳定价盘、恢复信心、强化协同、促进动销”工作，重点发力大众价格带，资源倾斜推广第七代海之蓝推广，Q1 已取得不错反馈。全年节奏看，Q2 淡季预计公司仍以理顺经营为主，下半年有望在低基数下同比转正，海之蓝为重要增长抓手，梦、天逐步企稳。


　　投资建议：深度出清卸下包袱，持续关注经营拐点。公司25 年深度出清卸下包袱，26Q1 报表进一步纾压，实际经营表现已有改善，下半年报表有望在低基数+大海之蓝发力下逐步转正。25 年公司调整分红政策，实际分红率100.4%，对应股息率3.0%。结合公司经营表现，我们调整2026-2027 年EPS 预测值为1.67/2.00 元（原预测值为2.26/2.82 元），新增28 年预测值为2.28 元，考虑公司持续理顺经营，全国化的品牌势能和渠道基础仍在，后续有望重启增长，给予27 年35 倍PE，调整目标价为70 元，给予“强推”评级。


　　风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、省外推广不及预期。

□.欧.阳.予./.田.晨.曦./.董.广.阳    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司