比音勒芬(002832)：一季度收入增长18% 盈利能力企稳

2025 年收入增长7%，销售费用上升致净利润承压，分红水平提升至75%。


　　比音勒芬是主营高端运动生活的男装品牌。2025 年公司收入同比+7.3%至43.1 亿元，归母净利润同比-29.46%至5.5 亿元。毛利率同比-0.8 百分点至75.1%；管理费用率小幅下降0.8 百分点，研发费用率基保持稳定，财务费用率上升0.4 百分点至0.1%，主因利息收入减少和汇率变动所致；销售费用率同比+6.5 百分点至46.8%，主因广告投入、店铺装修、线上业务增长，且市场拓展活动增加所致。进而归母净利率同比-6.7 百分点至12.8%。存货金额同比增长21.2%至11.52 亿元，存货周转天数同比+28 天至352 天，主因销售规模增长，公司主动增加库存储备。2025 年分红率达74.6%，较此前大幅提升。


　　第一季度收入与净利润均双位数增长，盈利能力企稳。2026 第一季度公司收入同比+18.4%至15.2 亿元，归母净利润同比+16.5%至3.9 亿元。毛利率同比-0.15 百分点至75.3%；整体费用率同比-0.5 百分点，销售、管理、财务、研发费用率分别+0.5/-0.9/-0.2/+0.1 百分点影响。资产减值损失同比增加102%至1029 万元，投资收益同比减少85.9%至127.4 万元，主因固收类理财产品收益减少所致，进而拖累归母净利率同比-0.4 百分点至25.38%。


　　2025 年线上渠道引领增长，直营渠道门店持续扩张。分渠道看，2025 年直营/加盟/线上收入分别同比+6.9%/-4.4%/+71.5%，主要由线上渠道带动增长。全年公司直营渠道扩张明显，直营门店净增117 家至761 家，而加盟门店净减少11 家至639 家。各渠道毛利率表现分化，直营/加盟/线上毛利率分别同比-2.4/-3.1/+1.9 百分点至78.7%/66.5%/76.6%。


　　风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。


　　投资建议：短期业绩增长有望提速，中长期多品牌矩阵打开成长空间。公司2026 年一季度收入利润实现双位数增长，盈利能力企稳，现金流强劲，前期战略性投入效果开始显现；2026 全年伴随电商渠道快速增长、直营新店爬坡、加盟渠道补库，收入增长有望提速，同时伴随费用管控，利润增速有望快于收入增速。中长期看，比音勒芬精准卡位高端运动休闲景气赛道，主品牌势能稳固，多品牌矩阵打开成长空间。基于2025 年业绩基数低于我们此前预期，我们下调2026-2027 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润分别为6.5/7.4/8.2 亿元（ 2026-2027 年前值为8.0/8.7 亿元） ， 同比+18.5%/13.4%/11.4%；维持“优于大市”评级。


　　投资建议：短期业绩增长有望提速，中长期多


　　品牌矩阵打开成长空间


　　公司2026 年一季度收入利润实现双位数增长，盈利能力企稳，现金流强劲，前期战略性投入效果开始显现；2026 全年伴随电商渠道快速增长、直营新店爬坡、加盟渠道补库，收入增长有望提速，同时伴随费用管控，利润增速有望快于收入增速。中长期看，比音勒芬精准卡位高端运动休闲景气赛道，主品牌势能稳固。同时，通过全资收购Cerruti 1881 和Kent & Curwen 等国际品牌，并深化与OOFOS、SnowPeak 等品牌的合作，公司多品牌、多品类矩阵布局逐步完善，有望为未来增长贡献新动能。


　　基于2025 年业绩基数低于我们此前预期，我们下调2026-2027 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润分别为6.5/7.4/8.2 亿元（2026-2027 年前值为8.0/8.7 亿元），同比+18.5%/13.4%/11.4%；维持“优于大市”评级。

□.丁.诗.洁./.刘.佳.琪    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司