青松股份(300132)：业绩亮眼提质增效 ODM 优势持续凸显

投资要点：


　　公司发布 25 年年报及 26 年一季度报告，业绩符合预期。25 年营收 22.19 亿元，同比+14.41%；归母净利润1.53 亿元，同比+180.21%；扣非净利润1.24 亿元，同比+123.03%。


　　26Q1 营收4.80 亿元，同比+14.65%；归母净利润0.22 亿元，同比+1048.09%，盈利增速大幅提升；扣非净利润0.22 亿元，同比+1525.58%。


　　盈利能力方面：1）25 年毛利率20.55%（同比+3.13pct），主要受益于高毛利面膜及护肤品类收入占比提升、原材料价格下行叠加精益生产降本增效；2）归母净利率 6.90%（同比+4.09pct）；3）销售费用率 2.23%（同比-0.06pct），依托 ODM 模式天然低渠道费用优势，规模效应持续凸显；4）管理费用率 6.72%（同比-0.99pct），主因通过组织架构精简、数智化运营升级实现降本提效；5）研发费用率 3.45%（同比+0.12pct）。


　　产品结构持续优化，核心品类增长势能强劲。1）面膜品类：25 年实现营收 10.59 亿元，同比+30.02%，占比达 47.74%，成为公司核心第一增长曲线；2）护肤业务：25 年实现营收8.18 亿元，同比+10.68%，营收占比 36.84%，基本盘稳固增长；3）湿巾及其他品类短期调整，公司主动收缩非核心业务、集中资源倾斜优势赛道，聚焦核心品类发展战略成效显著。


　　技术深耕积淀，筑牢长期发展壁垒。公司研发投入0.76 亿元，研发费用率 3.45%；累计取得专利147 项，其中发明专利85 项，完成金花茶新原料备案，迭代推出冻干、次抛、油敷面膜等高附加值产品，配方储备超800 项，持续增厚技术储备、深化 ODM 技术壁垒，以研发创新支撑长期竞争实力。


　　推出员工持股计划，绑定核心团队利益。公司拟以4.34 元/股向不超过193 人(包括董事、高管6 人及其他核心员工187 人)授予不超过7815 万份份额、对应约1801 万股股票、占总股本比重约3.49%；计划存续期2 年，分两批次解锁。第一批次：目标值26 年营收≥24.5 亿元或扣非净利≥1.4 亿元；第二批次：目标值26-27 年累计营收≥51.5 亿元或扣非≥3.1 亿元。


　　ODM 优势稳固，长期成长空间广阔。公司依托美妆 ODM 业务筑牢基本盘，核心品类增长强劲；未来随着产品结构优化与研发成果落地，盈利弹性有望持续释放，驱动业绩稳步提升。


　　根据25 年业绩情况，我们下调26-27 年并新增28 年盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润分别为1.8/2.3/2.5 亿元（原预测26-27 年为1.9/2.4 亿元）；对应PE 分别为27/21/19倍，维持原有 “增持” 评级。


　　风险提示：行业竞争加剧风险，品类结构集中风险，新品推广及原料落地不及预期风险，ODM行业盈利承压等风险。

□.王.立.平./.王.盼    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司