中国船舶(600150)：Q1业绩超预期 交付提速带动利润加速释放

投资要点：


　　事件：中国船舶发布25 年报及26 一季报。25 年归母净利润78 亿元，同比增86%，接近业绩预增范围中值，符合预期。26Q1 归母净利润48 亿元，同比增252%，利润释放超预期。公司旗下船厂民船制造效率提升，交付节奏加快，业绩释放加速。


　　民船交付节奏加快，26Q1 利润率表现超预期。26Q1 公司毛利率17.5%，较25Q4 增长4.8pct。26Q1 交付订单对应签单时段为21 年7 月-24 年9 月，包含前期低价订单，油/散/集/其他船型占比38%/10%/16%/36%。25 年公司重组完成后，旗下船厂分工更清晰，围绕优势船型推进批量化建造，生产组织效率持续提升，利润加速释放。


　　排产量逐年增长，高价单陆续交付。据克拉克森，当前公司权益民船手持订单金额约688 亿美元，油/散/集/其他船型占比24%/16%/32%/28%。合同负债端，公司26Q1 末合同负债1524 亿元，环比平稳，侧面印证交付效率提升。公司26-28 年排产量（船厂按股权加权）同比增速为26%、19%、2%，排产量逐年增长。船厂效能提升叠加高价单陆续交付，周期弹性持续显现。


　　船价上行动能充足，有望重启上行通道。下游油运维持高景气，油轮新签订单加速释放，散货船替换需求仍旧充足，集装箱船在运力竞赛背景下订单需求可持续性强。供需紧张叠加下游需求持续催化，后续上行动能充足。当前新造船价指数已企稳并连续4 周环比回升，有望重启上行通道。若船价重回趋势性上涨，船企有望进入估值切换状态。


　　关注中船集团解决同业竞争问题进展。中船集团曾于2025 年1 月公告对解决同业竞争的新承诺：1）沪东中华：三年内剥离不宜注入的资产，此后再提议注入中国船舶。2）黄埔文冲：


　　五年内解决黄埔文冲与存续上市公司间的同业竞争。


　　利润释放超预期，维持买入评级。结合最新排产情况，上调26-27 年民船收入至1139、1333亿元，对应26-27 年归母净利润218、275 亿元（原预测为177、235 亿元），新增28 年预测300 亿元，对应PE 14，11，10 倍。当前公司PO（市值/手持订单金额）仅0.66，若后续新造船价回升趋势确定，估值有望上修。


　　风险提示：民船新接订单不及预期风险，航运景气度下滑风险，钢价大幅上涨风险。

□.王.晨.鉴./.闫.海    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司