古井贡酒(000596)2025年年报与2026年一季报点评：25年释放压力 26年有望改善

事件：古井贡酒发布2025 年年报与2026 年一季报，25 年总营收188.32 亿元，同比下滑20.13%，归母净利润35.49 亿元，同比下滑35.67%，其中25Q4 单季总营收24.07 亿元，同比下滑46.61%，归母净利润-4.11 亿元，同比下滑153.34%。26Q1 总营收74.46 亿元，同比下滑18.59%，归母净利润16.07 亿元，同比下滑31.03%。公司拟每10 股派发现金红利34 元（含税），合计派发17.97 亿元（含税），25 年累计现金分红23.26 亿元（含税），分红比例65.53%。


　　25 年释放压力，收入端同比下滑。公司25 年以推动渠道风险出清、释放报表压力为主。1）分产品看，25 年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他系列收入分别为145.92/19.22/20.26 亿元，同比-19.32%/-14.25%/-20.19%；分量价看，25 年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他系列销量同比-10.37%/+3.79%/-11.19%，推算均价同比-9.98%/-17.38%/-10.14%，年份原浆系列量价有所承压，古井贡酒系列销量增长、主要受均价下移拖累。2）分地区，25 年华北/华中/华南/国际市场收入10.58/166.48/11.13/0.13 亿元，同比-46.5%/-17.4%/-21.9%/-41.0%，华中地区收入下滑幅度相对较低，基地市场受影响相对较小。截至25 年末经销商数量4865 家、较24 年末净减224 家。3）26Q1 收入端同比下滑18.6%，下降幅度环比25H2 已经有所收窄，后续省内市场有望逐步恢复。


　　25 年费用率明显抬升，26Q1 税金率波动，利润率承压。1）25 年/26Q1 毛利率79.26%/77.85%，同比-0.64/-1.83pct，其中25 年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他系列毛利率84.86%/49.96%/68.55%，同比-1.26/-7.59/-3.33pct。25 年/26Q1 税金率16.57%/17.75% ， 同比+0.71/+1.78pct ， 销售费用率28.98%/26.70%， 同比+2.76/+0.10pct ， 管理费用率7.72%/5.17%， 同比+1.6/+0.8pct，25 年收入下滑但部分费用支出相对刚性，导致费用率抬升明显，综合看25 年/26Q1 净利率19.33%/22.26%，同比-4.87/-3.86pct。2）25 年/26Q1销售收现202.63/74.63 亿元，同比-12.70%/-9.35%，截至26Q1 末合同负债23.05 亿元，同比减少13.7 亿元/环比增加7.9 亿元。


　　盈利预测、估值与评级：考虑需求恢复节奏，我们下调2026-27 年归母净利润预测为35.5/39.1 亿元（较前次预测下调48%/49%），新增28 年归母净利润预测43.9 亿元，折合2026-28 年EPS 为6.72/7.39/8.30 元，当前股价对应P/E为16/14/13 倍。公司坚定“全国化、次高端、古20+、强塔基”战略，基地市场具备扎实的渠道基础，在报表风险释放后，26 年有望触底回升，维持“买入”评级。


　　风险提示：省内竞争加剧，省外拓展不及预期，白酒消费恢复较慢。

□.叶.倩.瑜./.李.嘉.祺./.董.博.文    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司